和达科技：应收畸高 高成长或是假象

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三年累计经营现金流远低于净利润，营收在IPO前夕存在异于行业的高速增长，发明专利也存在突击之嫌，和达科技的IPO之路充满了神奇。

和达科技（688296.SH）是一家专注于水务领域信息化整体解决方案的提供商，其下游客户主要为水厂、地方公用事业集团等。

和达科技于2021年7月27日上市，以12.46元/股募集了近4亿元。公司股价在二级市场堪称疯狂，一个月时间内最高涨幅3倍多，目前公司市值55亿元。以2020年的7569万元归母净利润计算的市盈率超过70倍，贵得离谱。

2021年上半年，和达科技营收、净利润分别为1.71亿元、2167万元，同比分别增长72.64%、100.78%，由于公司主要收入确认于第四季度，目前的数据并没有太多指导意义，不过上半年公司经营活动净现金流净额为-8238万元，甚至比2020年新冠疫情时期的-3267万元大幅下降。

这或许只是历史的延续，和达科技近三年累计经营活动现金流净额只有净利润的一半，且应收账款疑问重重，发明专利也存在突击申请的嫌疑，这让公司此前冲刺IPO过程中远超行业平均水平的成长性打上问号。

畸差的现金流

与同行相比，和达科技表现出了更好的成长性，尤其是受疫情影响的2020年。2018-2020年，和达科技营收分别为1.63亿元、2.35亿元及3.63亿元，同比增速分别为32.39%、44.58%及54.33%，而行业营收增速分别为21.4%、31.93%及1.16%，公司远好于行业平均水平。

特别是在2020年，和达科技的营收增速远好于同行竞争对手。2020年，在公司所列举的竞争对手中，新天科技（300259.SZ）、山大地纬（688579.SH）的营收几乎没有增长，三高股份同比增长14.93%，同样冲刺IPO的和达科技和智洋创新的营收高增长显得很另类。

不过，这种高成长性也伴随着畸高的赊销。报告期，可比公司应收账款余额与营业收入比例均值分别为50.11%、45.12%及37.96%，呈逐年下降的趋势，而和达科技分别为41.12%、45.27%及43.67%，并没有随行业的整体下降而下降。

特别是在2020年，和达科技与行业平均水平相差近6个点，存在较显著的差别，这直接导致公司应收账款周转率低于行业平均水平。报告期，公司应收账款周转率分别为2.94次、2.71次及2.74次，行业平均值分别为2.78次、2.75次及2.96次。

此外，和达科技存货周转率也远低于同行竞争对手。报告期，和达科技存货周转率分别为3.05次、2.59次及2.99次，行业平均值为3.8次、3.61次及4.57次。

较高的应收账款占比导致和达科技盈利质量较低。报告期，公司经营活动产生的现金流净额分别为1523万元、-140万元及5242万元，净利润分别为1272万元、3140万元及7569万元，三年累计的经营活动现金流净额为6625万元，三年累计净利润为1.20亿元。

报告期，公司实现营收1.63亿元、2.35亿元及3.63亿元，销售商品、提供劳务收到的现金为1.75亿元、2.29亿元及3.24亿元，三年中的两年低于营收。

此外，和达科技的客户也存在问题。大庆市北控企业管理有限公司（下称“大庆北控”）是北控水务旗下公司，该公司2020年为和达科技贡献4373万元的营收，期末的应收账款余额为2806万元，为第一大欠款客户，占比为17.68%。天眼查显示，大庆北控成立于2019年3月，注册资本只有500万元，2019年、2020年缴纳社保的人数分别为零人、23人。

据招股书（申报稿），大庆北控并不在和达科技2020年上半年的前五大客户名单中，公司对第五大客户的营收为358万元。也就是说，和达科技对大庆北控2020年上半年的营收至多为358万元，下半年却形成了超过4000万元的营收，如此大的一个项目在半年内确认超过4000万元的营收，其真实性令人感到怀疑。不过，交易所上市委对此并没有深究，和达科技自身也没有深入说明。

招股书（申报稿）披露的数据显示，截至2020年8月31日，和达科技持有的大庆北控订单金额为3469万元，合同签订于2019年12月，目前状态为正在执行中。截至2021年上半年，和达科技对第一名的应收账款余额为1589万元，不过公司没有透露客户名称，是否是大庆北控不得而知。

突击申请的专利

和达科技是参照软件企业的科创属性闯关IPO。过去三年，公司研发投入分别为2002万元、2827万元及3893万元，占营收的比重分别为12.29%、12.01%及10.71%。

大部分研发投入都变成了研发人员的工资。报告期，研发投入中的职工薪酬分别为1791万元、2434万元及3387万元，研发人员数量分别为137人、165人及208人，人均薪酬分别为13.07万元、14.75万元、16.28万元。

报告期，公司无形资产账面价值分别为1218万元、1473万元、1380万元，其中2018年年末的软件著作权和管理软件账面原值均为零元，2019-2020年年底均分别为330万元、19万元。

招股书声称，2019年年末，公司无形资产较2018年年末增长20.93%，主要系公司购买软件著作权所致。

三年累计8722万元的研发投入并没有形成著作权或者管理软件。然而，和达科技还从外面购买软件著作权，这确实令人匪夷所思，这跟一般的软件企业无形资产专利与著作权的形成差别甚大。

和达科技发明专利的申请还有突击之嫌。据招股书，公司一共披露了8项专利，其中2014年申请获批1项，2020年申请获批4项，2021年申请获批3项，此前多年仅一项发明专利，2020年之后却爆发性地申请发明专利，反差甚大。毕竟，公司所拥有的发明专利数与科创板所要求的“形成主营业务收入的发行专利必须达到5件”的标准相差不大。当然，考虑到和达科技最终把自己归为软件行业，并未对发明专利有要求，仅要求最近三年累计研发投入占营收的比重在10%以上。

2020年年底，和达科技固定资产净额为577万元，其中通用设备原值为452万元，专用设备原值为316万元。显然，公司与生产型企业的相对重资产特点不符，采购的材料主要为仪表仪器、电子元器件、视频监控类、电池、结构件等，和达科技更像是一个组装厂和“二道贩子”，但其获得的毛利率却不低。报告期，公司毛利率分别为45.04%、45.94%及47.97%，行业均值分别为45.33%、44.98%及38.25%，公司2020年的毛利率远高于行业平均水平。不过，和达科技却称报告期各年毛利率与可比公司水平较接近。

这种轻资产的特点让公司在科创板IPO时改变了自身行业属性。此前，和达科技曾在全国股转系统挂牌，根据当时的公开转让书，其所属的行业属于仪表制造业，而本次登陆科创板直接把自身定位归为软件和信息技术服务服务业。公司声称，此前主要是以智能硬件销售为主，软件产品的收入占比从未超过20%。

报告期，和达科技系统集成业务营收分别为4423万元、8111万元及1.53亿元，2020年增长明显，毛利额分别为1522万元、3535万元及6789万元；水务管理系统业务收入分别为1192万元、3076万元及4901万元，毛利额分别为806万元、1785万元及3209万元；智能感传终端营收分别为9743万元、1.07亿元及1.43亿元，毛利额分别为4689万元、4756万元及6361万元，占比分别为57.31%、55.32%及40.24%。2020年以前，智能感传终端业务的毛利占据总毛利额的一半以上，仅凭一年的营收和毛利的爆发进行重新归类缺乏说服力。

比较来看，系统集成业务毛利率较低，更像是跑量的业务，毛利额跃居第一是否具有持续性？这还需要时间观察。事实上，与和达科技下游客户相同的新天科技却把自身归类于仪器和仪表行业。新天科技目前市值为61亿元，2020年归母净利润为3.79亿元，静态市盈率16倍，按照仪器和仪表行业的估值显然不利于和达科技的IPO。而目前，和达科技市值接55亿元，2020年的净利润只有7569万元，软件企业的高估值红利尽显。

除了营收高增长外，和达科技净利润也远好于行业平均增速。过去三年，公司净利润分别为1083万元、3211万元及7819万元，2019年、2020年的增幅分别为196.38%及143.54%，行业平均值分别为46.2%及14.57%。

这其中不乏费用控制的功劳。2018年至2020年，公司营收分别为1.63亿元、2.35亿元及3.63亿元，年复合增速接近50%；销售费用分别为2091万元、2699万元及3407万元，远低于营收增速；管理费用分别为2426万元、2470万元及2782万元，基本上处于停滞状态。

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