博盈特焊：毛利率持续下行 大客户依赖程度较高

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产品价格持续下行叠加主要原材料成本的上涨，博盈特焊毛利率逐年下行，公司对单一客户较高程度的依赖以及定价权的薄弱或致业绩变脸。

博盈特焊是一家特种焊接技术研发及应用企业，其主营业务为防腐防磨堆焊装备、非堆焊的锅炉部件及高端钢结构的研发、生产和销售。

虽然博盈特焊早在2016年就推出了相关主营设备产品并取得了进展，但2018年营收规模仅2.1亿元，此后公司业务开始大爆发，2019-2020年营收分别为4.39亿元、5.5亿元，净利润分别为8831万元、1.43亿元。

不过，博盈特焊呈现的这种高成长性隐患不少：一是公司产业话语权弱，主营产品价格过去三年下降20%，而成本也相对刚性甚至面临巨大的上涨压力，结果是公司毛利率逐年下滑；二是对单一客户存在较大程度的依赖，公司一些大客户在大规模采购后退出前五大客户之列，公司对行业其他大客户的拓展缺乏更多的数据支撑。

业绩变脸前奏？

自2018年以来，博盈特焊的营收从2.1亿元增加至2021年的6.19亿元，增幅接近2倍，但公司最近一年又一期的营收增速却大幅放缓。

招股书注册稿的业绩预告透露了这一点。博盈特焊表示，基于公司目前的经营状况、市场环境及在手订单，经初步测算，公司2022年一季度营收为2.1亿-2.4亿元，同比下降14.44%至2.22%；扣非净利润为4600万元至5600万元，同比下降42.61%至30.13%。

对此，博盈特焊解释称，一是2020年疫情影响较多业务确认于2021年一季度，导致基数较大；二是受市场竞争及公司为巩固市场占有率采取的适当降价影响。

不过，这不是公司第一次季度出现营收负增长。据公司披露，博盈特焊2021年营收为6.19亿元，归母净利润为1.54亿元，同比分别增长12.43%和8.11%。

单纯按季度算，2021年第四季度，公司营收只有9543万元，不仅比2020年四季度的1.89亿元接近腰斩，甚至比2018-2019年第四季度的0.8亿元、0.87亿元也仅高出一线。

然而，博盈特焊的产能利用率和在手订单上却是另外一回事。虽然公司产能利用率常年超过100%，但公司产销率却相对较低，最近三年分别为50.61%、75.49%及66.26%。

博盈特焊的订单看起来也很充足。2018-2020年及2021年前三季度，博盈特焊的期末在手订单（含税）分别为4.18亿元、6.65亿元、10.62亿元及7.36亿元，2021年11月30日下降为7.18亿元，已经较高峰期有所回落。

对于公司2021年订单减少，博盈特焊声称，公司在手订单较充足，已达到产能的上限，目前在手订单需要一年左右的时间消化，主动放弃争取部分项目，从而导致2021年新增订单和在手订单有所下降。

一方面手握大量订单，一方面却出现至少两个季度的营收负增长，哪一个才是博盈特焊的真实情况？

价跌本升下的利润腾挪

过去几年，博盈特焊所呈现的是主营产品“价跌本升”下的不利局面。

2018-2020年及2021年前三季度，博盈特焊主要产品防腐防磨堆焊装备的平均销售单价分别为每平方米10605元、9593元、9173元及8624元，三年多时间下降了近20%。在竞争不断加剧情况下，公司不得不通过降价来抢占市场份额。

2021年前三季度，博盈特焊部分项目毛利率很低，其中对北京首创环境科技有限公司的收入金额为358万元，毛利率只有24.37%，公司表示系首次直接合作，报价相对偏低；对光大生物能源（盱眙）有限公司的收入金额为256万元，毛利率只有4.85%，公司声称生物质发电是重点拓展领域，报价相对较低。

成本的不断上升也压缩了博盈特焊的利润空间，公司直接材料成本占主营业务成本的比例分别为72.11%、77.5%、79.79%和79.04%，因此原材料的价格波动对公司的利润影响巨大。

博盈特焊的主要原材料分别为镍基材料、钢材等，前者受镍价影响较大，后者与铁矿石价格高度相关。自2020年以来，代表镍价的伦镍价格从最低点的1.5万美元/吨上升至2.8万美元/吨，期间一度摸高至10万美元/吨；铁矿石价格也从最低的600元/吨附近上涨至目前的1000元/吨左右，钢价受铁矿石影响高位运行。

2018-2020年及2021年前三季度，公司营业成本中镍基焊材的金额分别为6188万元、1.57亿元、2.16亿元及2.17亿元，占成本的比重分别为62.97%、64%、71.15%及69.63%。

镍基焊材价格此前一直维系了小幅持续上涨的态势，公司直接材料中镍基焊材的单位价格分别每千克178元、197元、205元及206元，呈现逐年上升的趋势。而在2021年四季度至今，这种趋势得以加速，公司目前的在手订单或将面临材料成本的考验。不过，公司招股书注册稿对此却着墨不多。

产品价格下跌和原材料上涨导致博盈特焊的毛利率呈下降趋势，2018-2020年及2021年前三季度分别为48.86%、42.51%、41.52%及38.65%，期间下降超过10个百分点。

面对毛利率大幅下降的情况，博盈特焊通过费用控制维系了盈利的稳定。2019-2020年及2021年前三季度，博盈特焊因实施股权激励计划而相应计提的股份支付费用分别为3774万元、915万元及1018万元，2019年的大额确认为后续的管理费用控制创造了空间。

2018-2020年及2021年前三季度，剔除股份支付费用后公司管理费用率分别为4.36%、2.53%、3%和2.46%，低于同行业可比公司平均水平。对此，公司声称主要是因为管理部门精简及地域因素所致。

从期间费用中人工工资看，除了管理人员工资增长迅速外，博盈特焊销售人员工资和研发人员工资均出现负增长或者增长缓慢，其中销售人员平均工资分别为23.65万元、21.45万元、19.95万元及15.85万元，以年计算出现负增长，而同行可比公司的平均值则整体保持了上升的态势；研发人员平均工资为13.54万元、14.74万元、14.16万元及11.94万元，增长缓慢，也远低于行业可比公司的平均值。

单一大客户依赖程度高

博盈特焊的产品主要用于垃圾焚烧发电企业，虽然有设备定制预收款的特点，但公司经营活动现金流净额并不太好。2018-2020年及2021年前三季度，公司应收账款余额分别为7015万元、8374万元、8639万元及9954万元；自2020年以来，公司合同资产账面余额分别为6568万元、7650万元，两者相加占主营业务收入的比重创新高。

2019-2020年至2021年前三季度，博盈特焊理财产品的期末金额分别为1501万元、1.35亿元及1.27亿元，而2021年公司进行了4010万元的现金分红，看似不差钱的博盈特焊却募集不超过3.07亿元补充流动资金。

同期，公司应收账款及合同资产的期末逾期金额分别为1189万元、1034万元、5658万元及6175万元，不断攀升。

对大客户的依赖是这一行业的特点，博盈特焊来自前五大客户的销售占比分别为71.61%、79.92%、65.72%及77.73%，占比较高。特别是第一大客户光大环境期间为博盈特焊分别贡献9177万元、2.16亿元、2.49亿元及2.08亿元，占比常年维持在40%以上。

博盈特焊对光大环境毛利额的依赖也很高。据招股书（注册稿），公司对光大环境的毛利额占主营业务毛利的比例分别为44.5%、48.92%、44%和42.39%。

公司报告期的主营业务毛利额为1.03亿元、1.86亿元、2.28亿元及2.02亿元，由此可以推算出光大环境贡献的毛利为0.46亿元、0.91亿元、1.1亿元及0.86亿元，毛利率分别为50%、48.92%、48.24%及42.57%。博盈特焊对第一大客户的毛利率远高于公司平均毛利率，这种状况的可持续值得观察。

事实上，博盈特焊对其他不少客户的采购额并不稳定。哈尔滨电气是公司2019年第二大客户，为公司贡献了5774万元的销售额，不过此后未出现在前五大客户名单中；杭锅股份2018年和2019年分别为博盈特焊贡献了1145万元和2001万元，此后未再出现在前五客户名单中；同样存在类似情况的还有深能环保，2019年为公司贡献了3881万元，但未出现在2020年及2021年前三季度的前五大客户名单中。事实上，上述几大客户的营收均整体稳定，几乎没有出现大幅下滑的情形，何以会形成这种一次大规模采购后锐减的情形？

过去几年，除了光大环境、武汉锅炉和华光环能外，博盈特焊其余前五大客户均不断变换，这意味着一些客户在大规模采购相关产品后大幅减少了采购，公司招股书需要对此做出更多的解释。

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