稳增长蓄力

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一场围绕5.5%的保卫战将全面打响，稳增长的力度需要进一步加大。

本刊记者 廖宗魁/文

疫情卷土重来、房地产困局难解、大宗商品价格飙升、美联储紧缩节奏加快，国内国际多重风险一同袭来，中国经济的下行压力明显加大。

4月6日召开的国常会对当前经济形势给出判断，“国内外环境复杂性不确定性加剧、有的超出预期。”而且认为，经济“新的下行压力进一步加大”。

4月18日，国家统计局公布的经济数据显示，一季度国内生产总值（不变价）同比增长4.8%，虽然增速比2021年四季度提升了0.8个百分点，但明显低于政府工作报告提出的2022年5.5%左右的增长目标。尤其是3月经济下行较大，3月规模以上工业增加值同比增长5%，比1-2月下降了2.5个百分点；3月社会消费品零售总额同比下降3.5%，比1-2月份大幅下降10.2个百分点；1-3月固定资产投资同比增长9.3%，比1-2月下降了2.9个百分点。

从国内来看，一方面，疫情在3月份的扩散大幅超出预期，中国经济的重镇深圳和上海分别受到侵袭，部分二三线城市也受到波及，对本就有些脆弱的经济造成了更大的冲击。另一方面，房企的流动性危机依然没有得到根本性控制，房地产销售仍面临巨大的下滑，对整个产业链以及国民经济都有较大的拖累。

从国际来看，地缘冲突升级加速了大宗商品价格的上涨，PPI环比超预期上升，上游原材料成本将持续挤压下游行业的利润，不利于整个经济的复苏。另外，美联储连续释放极为“鹰派”的信号，不仅缩表将会很快启动，而且加息有可能会参考1994年的“大步伐加息”。中美利差出现倒挂可能会给国内的货币政策带来一定的掣肘，短期人民币也面临一定的贬值压力。

由于一季度经济增长偏低，要想实现全年5.5%左右的增长目标，难度不小，需要稳增长的力度进一步加大。接下来，一场围绕5.5%的保卫战将全面打响，真正留给政策的时间已经并不宽裕了。

4月7日，中共中央政治局常委、国务院总理李克强在北京主持召开专家和企业家座谈会，强调“政策举措要靠前发力、适时加力，已出台的要尽快落实到位，明确拟推出的尽量提前，同时研究准备新的预案。”

4月13日召开的国常会部署了促消费、稳外贸及金融支持实体经济工作，意味着稳增长正在开启第二波发力阶段。会议还强调，适时运用降准等货币政策工具，推动银行增强信贷投放能力。4月15日，央行宣布于4月25日下调存款准备金率0.25个百分点。

自从3月16日国务院金融稳定发展委员会召开会议稳定市场以来，A股虽然有所反弹，但整体依然是偏弱的。截至4月15日，沪深300和上证综指仅从底部反弹约5%，创业板则再度创出新低。而且市场的分化非常明显，具有明显稳增长特征的房地产、银行、钢铁、建筑材料等板块涨幅居前，电子、计算机、国防军工、通信等成长板块受到压制。

经济下行压力较大

一季度经济已经收官，受到国内外多重风险的扰动，整体经济下行的压力增大。

国家统计局公布数据显示，初步核算，一季度国内生产总值270178亿元，按不变价格计算，同比增长4.8%，增速比上一季度上升0.8个百分点。似乎一季度的经济并不差，比2021年下半年同比增速有所回升，但这更多是基数造成的干扰。

如果剔除基数的影响，一季度GDP三年平均同比增长为4.9%，而2021年四季度的两年平均同比增速为5.2%，实际上一季度的经济增速是弱于2021年四季度的。另外，从环比增速来看，一季度季节调整后的环比增速为1.3%，这一增速比2021年四季度降0.2个百分点。而且一季度的经济增速明显低于政府提出的2022年5.5%左右的经济增长目标。

分产业来看，第二产业的恢复是经济的主要支撑，第一产业和第三产业则有所回落。一季度第一产业增加值10954亿元，同比增长6.0%，比上一季度下降0.4个百分点；第二产业增加值106187亿元，增长5.8%，比上一季度上升3.3个百分点；第三产业增加值153037亿元，增长4.0%，比上一季度下降0.6个百分点，疫情对以服务业为主的第三产业冲击更大。

从拉动经济增长的“三驾马车”来看，消费和净出口的贡献有所下降，投资的贡献有所上升，说明稳增长政策对经济形成一定支撑。一季度，最终消费支出拉动GDP增长3.3个百分点，贡献率为69.4%，明显低于2021年三季度78.8%、四季度85.3%的贡献率水平。而消费的贡献可能很大一部分来自政府消费的拉动。申万宏源证券估计，一季度零售数据映射的居民商品和服务消费贡献可能仅1.5个百分点左右，意味着财政支出或通过政府消费拉动的一季度GDP增长达1.8个百分点。

一季度资本形成总额拉动GDP增长1.3个百分点，贡献率为26.9%，明显高于2021年三季度-0.6%、四季度-11.6%的贡献水平；一季度货物和服务净出口拉动GDP增长0.2个百分点，贡献率为3.7%，比2021年三季度21.7%、四季度26.4%的贡献率明显下降。

目前来看，疫情和地产对经济的负面冲击仍在延续，二季度经济仍存在继续下行的风险。申万宏源证券预计，二季度GDP增速将继续下降至4.6%左右。中信建投证券预计，二季度经济仍偏弱运行，增速在5%左右。

由于一季度经济增速偏低，即使假设二季度的情况与一季度相差不大，意味着要实现全年5.5%的增长目标，下半年的经济增速也要达到6.2%以上，这无疑需要实施更加有力且快速见效的稳增长政策才行。

从2021年下半年以来，三个季度的GDP增速分别为4.9%、4%和4.8%，都是明显低于潜在经济增长水平的。也就是说，中国经济已经连续三个季度处于有效需求不足的状态，这种状态持续时间过长会对经济的长期变量产生扭曲，将不利于长期高质量的经济发展。

疫情拖累消费与生产

3月以来疫情对经济和生活的冲击程度和广度都远超以往，是武汉解封以来最严重的一次疫情余震。

3月中旬以来，全国当日新增新冠肺炎确诊病例均超过1000例，如果算上无症状感染者的阳性病例，则3月下旬以来均维持在5000例以上，4月初更是突破两万例。从波及的广度看，除了西藏外，其他省份均出现了确诊病例，而且经济重镇上海、深圳遭受疫情强烈侵袭。从持续的时间看，本轮疫情从2月份就在全国各地陆续爆发。从最初的江苏、内蒙、广东，到3月中下旬至今的吉林、上海。很多地区从病例看虽然已经达到拐点，但是疫情仍有二次上冲的风险。

3月社会消费品零售总额同比下降3.5%，增速比1-2月份大幅下降10.2个百分点，疫情对消费的冲击巨大。社交性较强的餐饮收入同比大幅下降16.4%，增速比1-2月低了25.3个百分点；而一些可选消费，比如汽车、家具等同比降幅均在5%以上。

此外，受到疫情囤货的影响，必需品消费反而显示出一定的韧性，比如3月粮油食品销售同比增长12.5%，比正常情况下要强不少。

疫情对就业也产生了较大的冲击。3月城镇调查失业率为5.8%，比上月上升0.3个百分点。当月城镇新增就业人数仅为122万人，也是历史同期的次低值。而且大城市、青年劳动力、外来务工人员的就业压力更大，受到疫情的冲击更加明显。

更值得担心的是，由于疫情间断性的反复持续了两年多，疫情已经开始对居民的长期变量产生了持久性影响。由于人们的社交性活动受到了长期的抑制，而且面对疫情的长期不确定性，工作和收入的稳定性下降，人们的预防性储蓄动机大幅增强，导致边际消费倾向下降，整体消费远低于疫情前的水平。

3月规模以上工业增加值同比实际增长5.0%，增速比1-2月下降了2.5个百分点。生产虽然也受到疫情的冲击，但负面影响要小于消费。不过，一季度第二产业增加值同比仅增长5%，低于规模以上工业增加值6.5%的同比增速，说明中小工业企业的经营压力要大于大型工业企业，疫情对中小企业的冲击更大。

申万宏源证券认为，由于3月底上海才开始实施全域静态管理，供应链物流冲击或将更大幅度的影响4月工业生产的表现。

地产困局待解

尽管2022年以来房企融资环境有所放松，但全行业的流动性压力仍然没有显著改善，这大大影响了整个地产行业的造血能力。在需求端，很多城市的限购限贷有所放松；全国已经有一百多个城市的银行自主下调了房贷利率，平均幅度在20个到60个基点不等；一些地方还下调了首付比例下限和利率下限。但居民的购房预期依然很弱，再叠加疫情的负面冲击，房地产销售依然非常低迷。

1-3月份，商品房销售面积31046万平方米，同比下降13.8%；商品房销售额29655亿元，同比下降22.7%。1-3月份，全国房地产开发投资27765亿元，同比增长0.7%。

从GDP核算的角度看，一季度房地产业同比下降2%，连续三个季度出现负增长，这一持续时间已经超过了2008年的全球金融危机时期。

从高频数据看，4月上旬，30个大中城市商品房成交面积同比仍大幅下滑69%，比一季度的情况更糟糕，房地产的企稳恐怕还需要更长时间的等待，房地产对二季度经济的拖累仍在延续。

根据统计局的口径，2022年以来，房地产销售大幅下降，但房地产投资仍然保持了一定增长。

国家统计局新闻发言人、国民经济综合统计司司长付凌晖在4月18日召开的新闻发布会上解释道：从历史上看，房地产投资和商品房销售的增长关系总体保持了同向变化，但是房地产投资增长变化明显要小于商品房销售。主要是由于房地产项目一旦开工建设，房地产企业一般会持续推进项目建设，从而保证项目销售的回款，相应房地产投资相对于销售具有一定的稳定性。

对于房地产销售和投资的这种背离，付凌晖认为，主要是由于以下几个方面的因素：

一是保交付等相关政策的作用。2021年底以来，各地区坚持“保交付、保民生、保稳定”，积极推动前期停建缓建的房地产项目复工复产，推进在建项目的建设。一季度，施工期在一年以上的房地产项目，投资增长速度超过10%。随着房地产项目施工建设推进，一季度，房地产开发投资当中建筑安装工程投资同比增长0.9%，拉动房地产投资增长超过0.5个百分点。

二是土地购置费计入的影响。房地产开发投资中，前期发生的土地购置费是随着房地产施工建设逐步计入，相应也支撑了房地产投资的增长。一季度，土地购置费同比增长0.6%，拉动房地产开发投资增长超过0.1个百分点。

泰康人寿投资管理部投资研究高级经理辛超告诉《证券市场周刊》记者，房地产投资可能存在一定的“统计幻觉”。固定资产投资是按照财务支出法统计，企业把资金划拨出去，即可统计为投资，这样的统计方法虽然可以减少虚报，但也加大了财务支出与实物工作量相脱节的可能。以房地产开发投资为例：2021年下半年，由于信贷紧缩、销售下滑、房企资金非常紧张，房企对施工方拖欠了大量资金，拖欠的资金量应该显著高于往年。随着信贷政策放松，房企资金有所改善，所以春节前房企会向施工企业支付欠款。由于拖欠资金高于往年，支付欠款金额也可能高于往年。由于投资是按照财务支出法统计，房企支付欠款被统计为投资，这是导致2022年一季度房地产开发投资超预期的原因。

复杂的通胀格局

在后疫情时代，当全球都在遭遇高通胀袭击时，中国绝大多数月份的CPI都控制在2%以下，似乎与通胀绝缘。

最新的物价数据显示，3月CPI同比上涨1.5%，比上月提升0.6个百分点，2022年一季度的CPI仅同比上涨1.1%。

中国的CPI对真实通胀的刻画往往存在一定的偏差，因为中国的CPI受食品价格影响较大，而食品价格主要又受到猪周期的影响。所以，只要控制住了猪肉价格的上涨，中国的CPI就能控制在较低的水平，而最近两年正是猪周期下行的时期，使得整体CPI水位都很低。

反而是PPI的走势更能体现通胀的程度，也更好的反映了企业的原材料成本情况。

3月PPI同比上涨8.3%，比上月下降了0.5个百分点，已经连续5个月同比增速下行。PPI同比增速的下降很大程度上只是基数效应的结果，是统计数据的一种障眼法。实际上，3月PPI环比上涨1.1%，大幅超出市场预期，而且2、3月份PPI环比都保持在较高的水平。

国家统计局城市司高级统计师董莉娟认为，地缘政治等因素推动国际大宗商品价格持续上行，带动国内石油、有色金属等相关行业价格继续上涨。其中石油和天然气开采业价格上涨14.1%，石油煤炭及其他燃料加工业价格上涨7.9%，化学纤维制造业价格上涨2.0%，化学原料和化学制品制造业价格上涨1.8%；有色金属冶炼和压延加工业价格上涨2.7%。上述行业合计影响PPI上涨约0.77个百分点，占总涨幅的七成。

在地缘冲突的刺激下，布伦特油价一度飙升至每桶139美元，近期虽有回落，依然维持在每桶100美元上方。

除了输入性通胀外，国内基建开始发力，对黑色类商品的需求提升，带动钢铁、煤炭价格有所上涨。反映在3月PPI中的是，煤炭开采和洗选业价格上涨2.5%，黑色金属冶炼和压延加工业价格上涨1.4%。

截至4月12日，螺纹钢期货价格维持在每吨5000元左右，比2021年底的低点上涨超30%；铁矿石期货价格上升至每吨925元，比2021年底的低点上涨超80%。

红塔证券认为，因为疫情对生产活动的干扰，居民消费需求萎靡，下游厂商涨价的难度较大，而上游的价格上涨较大，这种结构性分化预计会导致中下游企业面临较高的成本压力，进而加剧上下游利润的结构分化。

而且疫情防控以及交通运输受阻对部分企业的生产产生影响，这种干扰可能会向上下游产业链传导扩散，短期内也可能会推动相关商品价格走高。

目前这种结构性通胀局面，会不会对货币政策构成制约呢？

民生证券认为，尽管上游通胀较高，但主要受地缘政治冲突所致，供给引发的通胀上行并不会对货币政策形成制约。在相对较弱的实体经济背景下，货币政策易松难紧。

不过，招商证券认为，政策方面，2022年以就业目标优先，叠加局部疫情，更加指向财政加码和宽信贷。货币政策空间上或考虑到CPI年内高点在9月、四季度新涨价因素上行，以及联储收紧进程加速推进。

美联储紧缩大提速掣肘

美联储在3月份已经开启了首次加息，但近期一些重要美联储官员的讲话让激进加息的预期升温。市场已经开始用1994年的加息模式来锚定本轮美联储的紧缩活动。

3月21日，美联储主席鲍威尔在一场名为“恢复物价稳定”的演讲中表示，在美联储的下一次会议及此后的会议上，FOMC可能会将加息50个基点放进议题。鲍威尔说：“如果我和我的同事得出结论，认为需要更快采取行动，在一次或多次会议上将联邦基金利率提高25个基点以上是合适的话，我们就会这样做。”

3月25日，美联储的“三把手”继续强化了这种加息预期。纽约联储主席威廉姆斯表示：“如果美联储需要加息50个基点，我们应当那样做。”

近日，2022年FOMC票委，圣路易斯联储主席布拉德表示，美联储的加息越快越好，“1994年的紧缩周期可能是最好的例子。”

1994年的加息是近四十年美联储加息周期中最为激进的一次。在1994年2月、3月、4月，美联储分别小幅加息了25BP后，在5月、8月都分别加息了50BP，更是在11月大幅加息了75BP，在1995年2月再次加息50BP。这一轮美联储加息中，仅仅历时一年就加息了300BP。

4月7日公布的3月美联储会议纪要显示，“许多与会者指出，在未来的会议上，加息50个基点一次或多次可能是合适的，尤其是如果通胀压力持续升高或加剧的话。”

美国3月CPI同比增8.5%，为1981年12月来的最快增速，比上月提升0.6个百分点，美国CPI同比增速已经连续6个月超过6%。

在会议纪要中，美联储还对缩表进行了详细的讨论。美联储官员提议，将以最多每月950亿美元的速度缩减资产负债表，其中包括600亿美元的国债和350亿美元的抵押贷款支持证券，这几乎是美联储上次缩表速度的两倍。美联储在2017年至2019年间缩表时的最快速度为每月500亿美元。“与会者普遍同意，如果市场条件允许的话，可以在三个月或更长一点的时间内逐步达到缩表速度的上限。”

除了加息和缩表的节奏，市场还非常关心本轮加息的终点会到什么程度。此前，市场普遍预计，本轮加息的终点应该不会超过上一轮加息的高点2.5%。3月份美联储公布的官员基准利率预测点阵图也显示，2023年美联储将加息至2.5%附近。

但是，4月7日圣路易斯联储主席布拉德（他是2022年的FOMC票委）在密苏里大学做题为“美联储落后于曲线了吗？”的演讲时，基于泰勒规则的测算，他认为为了有效抑制通胀，美联储至少应该将联邦基金利率提升至3.5%。这一提法比此前市场预期的本轮美联储的加息终点大幅提升了100bps以上。

美联储加息和缩表预期的升温，正大幅推升着美债利率。截至4月11日，10年期美国国债利率攀升至2.79%，比3月初已经飙升了近100BP。2年期美国国债利率则从3月初的1.3%飙升至2.5%附近，快速上升超120BP。

由于中美经济周期的分化，中国的宏观政策重心是稳增长，中国央行此前已经采取了降准降息的措施，中国的10年期国债利率从2021年10月中旬的3.04%下降至目前的2.7%附近。这就导致中美利差快速收窄，并在4月11日出现了倒挂，这是2010年6月以来中美利差首次出现倒挂。

2018年曾出现了类似的中美利差大幅收窄，它同时伴随了人民币的大幅贬值，外资大规模流出A股，股市遭遇惨烈的熊市。这或许正是市场担心的地方，4月11日，A股也正好出现了大跌，投资者纷纷归咎于中美利差的倒挂。

短期来看，人民币汇率确实略有贬值，外资流入的规模也有所放慢。大家担心，国内的货币政策可能也会受到很大的掣肘。

4月15日，中国人民银行有关负责人就下调金融机构存款准备金率答记者问，在回答“此次降准后有什么综合考虑？”时，明确指出“一是密切关注物价走势变化，保持物价总体稳定。二是密切关注主要发达经济体货币政策调整，兼顾内外平衡。”也就是说，当前的输入性通胀和美联储加息的压力，是央行货币政策重点关注的。

但本轮人民币贬值的程度比2018年要轻微得多，可能的原因是中美的实际利差（扣除通胀的）并未像名义利差那样大幅收窄。

在全球资产配置中，扣除掉通胀因素的实际利差是许多国际资金更重要的参考。由于美国通胀上升非常快，导致以10年期美债衡量的扣除通胀的实际利率仍为-5.7%；相反，虽然中国的国债利率在下行，但由于CPI整体仍处于低位，仍能够保持较有吸引力的实际利率。

招商证券认为，人民币的强势可能与俄罗斯央行有关系。最新的信息表明，人民币在俄罗斯央行外汇储备中的占比从2021年下半年的12.8%上升到17.1%。

中国金融四十人论坛资深研究员张斌认为，利差并非中国跨境资本流动的主导因素。中国采取了管道式的资本项目开放，外贸、外资企业（而非居民和金融投资者）对短期资本流动的影响更突出，他们对利差变化的敏感程度相对较低。“中国无需通过保持利差来维持资本流动稳定，市场化的汇率形成机制和保持良好的经济景气度是稳定中国资本流动的根本保障。在货币数量手段外，中国需要更加积极的利率政策手段来支持总需求增长。”

进入第二波稳增长阶段

2021年下半年以来，根据经济下行和政策发力的情况，大致可以划分为两个阶段：

第一个阶段是，2021年三季度到2022年一季度，可以看成是第一波稳增长阶段。在这一阶段，经济的主要矛盾是房地产放缓和过激的“双碳运动”影响，政策给出的药方是纠偏。

一方面，是对激进的减碳行动进行纠偏，很快煤价得到了有效的控制，“拉闸限电”迅速遏制，使得工业生产很快恢复。另一方面，对房地产的过度监管也进行纠偏，既避免房企的流动性危机蔓延，也开始在需求端有所放松。

在政策纠偏的过程中，还配合了央行降准降息，和以基建为代表的对冲措施。在2021年12月，央行就降准了0.5个百分点，在1月份分别下调了MLF利率和逆回购利率，这带动LPR利率相应下调。

一季度基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长8.5%，比2021年四季度大幅提速，是支撑整体投资较为关键的变量。其中，一季度水利管理业投资增长10.0%，公共设施管理业投资增长8.1%，道路运输业投资增长3.6%，铁路运输业投资下降2.9%。

民生证券估算，一季度基建投资放量对一季度经济增长的贡献超过1个百分点。由于本轮疫情主要扩散在东部沿海地区，而电力投资主要分布在中西部地区，3月份电力投资受疫情影响较小，一季度电力投资增长高达19.3%，这是3月份基建增速显著高于1-2月的主要原因。

第二个阶段是，4月份之后，进入了第二波稳增长阶段。这一阶段，经济的主要矛盾是疫情再度侵袭和房地产的放缓，经济下行的压力更大了，稳增长的政策需要开启更为全面的发力方式。

一方面，央行继续释放流动性，但货币放松的力度或将减弱。4月15日，央行宣布于4月25日下调存款准备金率0.25个百分点。这次降准的幅度，仅仅相当于以往降准的一半，是低于市场预期的。截至4月中旬，央行已向中央财政上缴结存利润6000亿元，主要用于留抵退税和向地方政府转移支付，相当于投放基础货币6000亿元，和全面降准0.25个百分点基本相当。

考虑到2022年央行会额外通过上缴结存利润释放基础货币，即便4月份降准的幅度减半，整体释放的流动性依然与以往降准0.5个百分点的效果相当。

央行在谈及此次降准时，明确指出“当前流动性已处于合理充裕水平。”这或许意味着，未来一段时间，货币政策的放松力度会有所减弱。

安信证券认为，本次央行降准的幅度低于市场预期，这背后主要反映了中美利差收窄、外资流出压力激增对央行货币政策的牵制。从这个角度来看，5 月、6 月美联储加息的节奏加快，以及缩表的启动可能会使得央行更多转向结构性货币政策。

另一方面，要尽快稳定供应链。与第一阶段的稳增长的不同之处在于，3月份以来的供应链受到疫情的影响很大。所以，短期内政策需要促进供应链的恢复，保证生产活动的顺利展开。

为深入贯彻落实党中央、国务院关于统筹疫情防控和经济社会发展决策部署及全国保障物流畅通和促进产业链供应链稳定会议要求，4月18日，中国人民银行、国家外汇管理局印发《关于做好疫情防控和经济社会发展金融服务的通知》，从支持受困主体纾困、畅通国民经济循环、促进外贸出口发展三个方面，提出加强金融服务、加大支持实体经济力度的23条政策举措。

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此外，需求端要全面发力。一季度，经济的“三驾马车”都受到了一定的冲击，以往一直强劲的出口有所回落，消费受到疫情的巨大冲击，投资则受到房地产的拖累。

要想改变有效需求不足的局面，需要政策从需求端的各方面着力。

面对消费的疲软，4月13日的国常会已经提出了一系列促消费的政策，主要包括：一要应对疫情影响，促进消费恢复发展。抓紧把已出台的餐饮、零售、旅游、民航、公路水路铁路运输等特困行业纾困政策落实到位，鼓励地方加大帮扶力度，稳住更多消费服务市场主体。做好基本消费品保供稳价，保障物流畅通。二要促进新型消费。加快线上线下消费融合，培育壮大智慧产品和服务等“智慧+”消费。三要扩大重点领域消费。促进医疗健康、养老、托育等服务消费，支持社会力量补服务供给短板。鼓励汽车、家电等大宗消费，各地不得新增汽车限购措施，已实施限购的逐步增加汽车增量指标。支持新能源汽车消费和充电桩建设。四要挖掘县乡消费潜力。引导商贸流通企业、电商平台等向农村延伸，推动品牌品质消费进农村。五要加强保障。深化改革，破除制约消费的障碍。推进消费平台健康持续发展。引导金融机构丰富大宗消费金融产品。

在外贸方面，国常会提出，为助力外贸企业缓解困难、促进进出口平稳发展，要更好发挥出口退税这一普惠公平、符合国际规则政策的效用，并从多方面优化外贸营商环境。

华创证券认为，考虑到后续出口增速可能继续下行，居民消费受制于疫情和收入，可能难以快速恢复。那么托底经济的重任，只能落在投资上，尤其是地产之外的投资层面，包括基建、制造业技术改造、社会事业、可再生能源投资。

从发改委的项目审批看，截至4月15日，国家发改委共审批核准固定资产投资项目32个，总投资5200亿元。而2021年上半年审批的投资项目为2400多亿元。

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