华尔泰：周期性暴发难掩长期成长乏力

华尔泰：周期性暴发难掩长期成长乏力全国专业技术人员资格考试报名平台,瑞利衰落,全部都在那个地方, 在碳达峰和碳中和的大背景下，存量市场的竞争更加激烈，而规模劣势和高成本对华尔泰非常不利。 华尔泰（001217.SZ）主要业务为化工产品的研发、生产与销售，公司产品多达十几种，公司

在碳达峰和碳中和的大背景下，存量市场的竞争更加激烈，而规模劣势和高成本对华尔泰非常不利。

华尔泰（001217.SZ）主要业务为化工产品的研发、生产与销售，公司产品多达十几种，公司现有年产合成氨（12万吨）、硝酸（25万吨）、硫酸（60万吨）等化工成套生产装备，以及年吞吐总量为63万吨的长江危化码头和件杂货码头。

而硝酸是公司最为核心的产品，公司商品浓硝酸产能、市场占有率均位居全国同行业第一。

2021年前三季度，华尔泰业绩爆发。公司前三季度实现营收13.36亿元，净利润3.12亿元，同比分别增加68.51%、233.31%。公司声称，主要系受市场、行业和国家总体政策的影响。2021年以来，国内疫情得到有效控制，化工产品等大宗商品迅速回升，公司营收和净利润同期较大幅度增长。

不过，这种周期性的盈利暴涨难掩公司长期缺乏增长性，从招股书来看，公司过去四年营收并未见明显增长，未来是否可持续尚待考证。

2020年，华尔泰主要产品收入为11.38亿元，前五大产品分别为：硝酸收入为4.11亿元，占比为36.13%；双氧水收入为1.42亿元，占比为12.44%；硫酸收入为1.23亿元，占比为10.83%；碳酸氢铵收入为1.21亿元，占比为10.60%；三聚氰胺收入为1.09亿元，占比为9.61%。

2018-2020年，华尔泰营业收入分别为12.75亿元、12.57亿元、11.48亿元，净利润分别为1.1亿元、1.46亿元及1.68亿元，扣非净利润分别为1.06亿元、1.38亿元、1.51亿元。

扩张难度或将增加

2020年9月，中国在联合国大会上宣布了2030年前实现碳达峰、2060年前实现碳中和的目标。2021年3月15日，中央财经委员会第九次会议明确提出“十四五”是碳达峰的关键期、窗口期，并且提出实现“碳达峰、碳中和”目标的七条具体措施。

目前，中国二氧化碳年排放量达到100亿吨，虽然化工行业的碳排放量不到5亿吨，远小于电力、钢铁、水泥行业等排放大户，但从强度看，化工行业单位产值碳排放量高于工业行业的平均水平；且部分地区（如煤炭大省）由于经济结构、能源结构及发展水平的不同，将面临更大的碳排放的压力，使得化工行业在部分地区可能会面临来自碳排放指标的制约，导致化工新项目审批的不确定性，特别是碳排放量较大的煤化工项目预期审批的难度将会增加。

可以预见在“2030年前实现碳达峰、2060年前实现碳中和”的目标下，政府将会进一步加强对投资项目的碳排放、用煤项目的煤炭等量或减量替代、污染物总量控制和消减替代的审查，碳排放指标将会制约煤化工及其他用煤项目的扩产，更严格的审批将会增加所有化工企业的扩张难度。

华尔泰2021年9月底上市，计划募集资金7.6亿元，其中热电联产项目投资额为2.95亿元、年产15万吨双氧水（二期）项目投资额为1.6亿元、年产1万吨-甲基吗啉-吗啉联产项目1.34亿元、研发中心建设投资额5099万元、补充流动资金1.2亿元。

华尔泰的前五大产品分别为硝酸、双氧水、硫酸、碳酸氢铵和三聚氰胺，五大产品占比收入的比例超过80%，但此次计划募资7.6亿元，只有1.6亿元投资年产15万吨双氧水（二期）项目，其他募投项目均不是公司前五大业务。

在“2030年前实现碳达峰、2060年前实现碳中和”的大背景下，华尔泰主业的扩张难度和风险或将进一步增加。

经营费用过高隐忧

不仅如此，在碳达峰和碳中和的目标下，由于新的产能受限，化工行业新的竞争点不再是增量市场，这将导致现有存量市场的竞争更加激烈，这对于每家企业都会形成更大挑战。

化工是一个同质化的行业，经营规模越大、成本越低的企业就会更有优势，而与主要竞争对手相比华尔泰恰恰不占优势。

2017-2020年，卫星石化（002648.SZ）营业收入分别为81.88亿元、100.29亿元、107.79亿元、107.73亿元，净利润分别为9.35亿元、9.35亿元、12.67亿元、16.58亿元；销售费用分别为2.27亿元、2.49亿元、2.69亿元、2.69亿元，管理费用分别为5.03亿元、2.64亿元、3.06亿元、2.74亿元，销售费用率分别为2.77%、2.49%、2.49%、2.5%，管理费用率（含研发费用）分别为6.14%、7.02%、7.32%、7%。

另一竞争对手兴化股份（002109.SZ）2017-2020年的营业收入分别为18.94亿元、20.53亿元、19.74亿元、19.4亿元，净利润分别为2.06亿元、2.38亿元、1.46亿元、2.14亿元；销售费用分别为267万元、258万元、827万元、879万元，管理费用分别为5304万元、6884万元、7111万元、7690万元，销售费用率分别为0.14%、0.13%、0.42%、0.45%，管理费用率（含研发费用）分别为2.8%、3.35%、3.6%、3.96%。

2017-2020年，巨化股份（600160.SH）的营业收入分别为137.68亿元、156.56亿元、155.95亿元、160.54亿元，净利润分别为9.44亿元、21.83亿元、9.18亿元、1.02亿元；销售费用分别为4.02亿元、4.26亿元、4.39亿元、4.9亿元，管理费用分别为7.68亿元、4.11亿元、5.21亿元、5.63亿元，销售费用率分别为2.92%、2.72%、2.82%、3.05%，管理费用率（含研发费用）分别为5.58%、5.79%、6.54%、6.37%。

2017-2020年，华尔泰的营业收入分别为11.23亿元、12.75亿元、12.57亿元、11.48亿元，净利润分别为1.17亿元、1.1亿元、1.46亿元及1.68亿元；销售费用分别为8694万元、8537万元、8912万元、524万元，管理费用分别为2406万元、2629万元、2717万元、3427万元，销售费用率分别为7.74%、6.7%、7.09%、0.46%，管理费用率（含研发费用）分别为5.12%、5.4%、5.65%、6.57%。

与主要竞争对手相比，华尔泰的收入规模是最小的，期间的管理费用率处于中等水平，而销售费用率除了2020年以外的其他年份远高于主要竞争对手。

在规模和成本控制都处于劣势的情况下，华尔泰未来的竞争或将面临更大的挑战。

高利润率难持续

卫星石化、兴化股份、巨化股份、华尔泰四家公司均涉及多个化工产品，但盈利能力却各有不同。2017-2020年，卫星石化的毛利率分别为24.5%、20.69%、26.11%、28.7%，净利率分别为11.42%、9.33%、11.76%、15.3%；兴化股份的毛利率分别为18.38%、22.7%、14.28%、18.96%，净利率分别为10.9%、11.6%、7.4%、11.03%；巨化股份的毛利率分别为20.04%、24.62%、14.59%、9.26%，净利率分别为6.86%、13.94%、5.89%、0.64%。

华尔泰同期的毛利率分别为24.78%、23.62%、26.7%、23.5%，净利率分别为10.45%、8.62%、11.63%、14.64%。

过往四年，卫星石化综合毛利率均值为25%，综合净利率均值为11.95%，兴化股份分别为18.58%、10.23%，巨化股份分别为17.13%、6.83%，华尔泰分别为24.65%、11.34%。也就是说，华尔泰的综合毛利率和净利率略低于卫星石化，但均高于兴化股份和巨化股份。

2018-2020年，华尔泰实现营业收入分别为12.75亿元、12.57亿元、11.48亿元，净利润分别为1.1亿元、1.46亿元及1.68亿元。同期，公司收到的各类政府补助合计分别为580万元、1062万元、1568万元，计入当期损益的政府补助分别为920万元、1377万元、1586万元，占各年利润总额比例分别为7.31%、8.17%及8.20%。过往三年，公司政府补助的占比不断走高。

综合来看，在规模和成本控制都不及竞争对手的情况下、存量市场竞争越来越激烈的预期下，华尔泰的高利润率难持续。而在碳达峰和碳中和的背景下，政府补助也面临更多的不确定性，这都会对华尔泰目前较高的盈利能力形成挑战。

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