拧拧高澜股份毛利率里的水分

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高澜股份虽然依靠并购东莞硅翔带来了短暂的营收增长，但子公司的盈利质量并不高，尤其是较为庞大的赊销额和借款，最终很可能会因为坏账不断积累吞噬掉并不厚实的毛利率。

随着碳中和、碳达峰的快速推广，新能源领域开始了爆发式增长。除了新能源车持续火爆外，基于光电、风电、水电等新能源发电方式，也成为热门。

据一部分上市公司披露，光电、风电的度电成本已经降到0.1-0.2元之间，从成本方面已经具备了替代煤电的基础。

但是，这些新能源发电方式，虽然成本越来越低，但和煤电相比，还多了一个额外的操作：输电。大部分风光水电的发电场所都位于比较偏远的西北、西南等区域，而用电高峰城市大多在东部，这就需要特高压等相关技术将电力资源输送到更需要的城市。

由此而来，新能源车、储能、输电带来的热管理业务的需求量越来越大。

据高澜股份（300499.SZ）财报介绍，公司主要从事面向新能源发电领域和新能源车领域的热管理业务。三季报显示，1-9月公司营收10.63亿元，同比增30%，主要系东莞硅翔新能源汽车（下称“东莞硅翔”）相关业务带动。归母净利润3576万元，同比降19%，但降幅较半年报的38%有明显收窄。

其中，第三季度单季营收4.23亿元，同比增35%，单季归母净利润1894万元，同比增13%，扭转了半年报的下降态势，扣非归母净利润同比增37%。

从第三季度的表现来看，公司的经营情况有了转机，按照这个趋势，年报净利润有望实现同比增长。

由于三季报披露的内容较少，根据公司之前披露的详尽半年报，从公司分业务线条的营收情况看，公司大部分业务的营收都在下滑，只有动力电池热管理和新能源汽车电子制造产品大幅增加。这两部分业务，均来自公司在2019年并购的东莞硅翔。

经过修饰的毛利率

在高澜股份的全部业务中，增速最大的是东莞硅翔的新能源汽车电子制造产品。但财报显示，该项业务的毛利率从2019年并购时的42%左右下滑到现在的25%左右。

在毛利率不断下滑的同时，公司三季报的信用减值损失达到1456万元，考虑到季报没有经过审计，那么，在经过审计的年报中，信用减值损失预计会有更高的金额。和公司的净利润相比，坏账的金额具有重大影响。

从历年财报看，公司的坏账主要出现在东莞硅翔并表之后，因此坏账大概率来自于该子公司的应收款。

资产负债表显示，高澜股份自并购东莞硅翔以来，应收款项爆发式增长，已经从2018年底的4.76亿元增加到2021年三季报的9.37亿元。

这意味着东莞硅翔的营收构成中，可能相当一部分是赊销，而这些赊销的回款情况并不尽如意，带来了较高的坏账。

如果考虑到无法正常回款的情况，公司的真实毛利率其实更低。

资金链周转不佳

从事新能源行业的企业大多有一个共同点：重资产运营。也就是生产线等固定资产导致资产端较重，同时负债也较重，资金压力很大。带来这种状况的主要原因是新能源行业处于快速成长期，为了在未来的市场竞争中取得先机，大部分新能源企业都超出平时的承受能力进行投入。

虽然新能源未来的行业趋势比较明朗，但是对于投资者来说，行业大发展背后也孕育着产能过剩的风险。在可承受的范围内量力而行才有可能规避风险，很显然，高澜股份旗下的东莞硅翔并未如此操作。

2021年三季报显示，公司长短期借款超过2.58亿元，较2018年并购前增加了4倍多，同时还在2020年发行了1.8亿元的债券，公司的融资成本比较高。2020年年报显示，全年利息支出1197万元，而2021年1-9月份利息支出2216万元。

相对于公司3576万元的归母净利润来说，利息支出的负担非常重。

从现金流量表来看，并购的第二年，高澜股份2020年的经营性现金流量净额就由正转负，从上年的5240万元极速下降为-7155万元。其中主要降低的金额就是销售商品收回的现金，也佐证了公司并购后，新增的销量中有大额的赊销。而同时，公司的投资性现金流净额也为负数，当年的现金流主要靠借款维持。

2021年三季报更是雪上加霜，经营性现金流量净额为-9162万元，投资性现金流量净额为-4788万元，公司对借款的依赖进一步增加。

也就是说，公司并购东莞硅翔虽然带来了短暂的营收增长，但子公司的盈利质量并不高，尤其是较为庞大的赊销额和借款，最终很可能会因为坏账不断积累吞噬掉并不厚实的毛利率。

“巧合”的业绩承诺

高澜股份并购东莞硅翔产生了1.2亿元的商誉，并购三年来未出现商誉减值。根据并购时的对赌协议，东莞硅翔2019年度扣非净利润不低于3200万元，2020年度不低于4300万元，2021年度不低于5200万元，合计不低于1.27亿元。

2019年，东莞硅翔完成扣非净利润3661万元，2020年完成扣非净利润4444万元，几乎都是“贴边”完成任务。由于当期的赊销不会立即形成坏账，这意味着公司当年完成的承诺业绩很可能是含水分的，一旦赊销在未来形成坏账，追溯公司的真实净利润其实并未达标。

通常情况下，阅读上市公司财报，只需要关注合并口径，不必关注母公司口径。所谓母公司报表，就是上市公司的本部的报表，合并口径则是将其全资子公司和控股子公司进行并表后的总额。但需要提醒的是，对于正在完成对赌协议中的上市公司来说，母公司报表是必须要看的。因为母公司和新并购的子公司之间的一些内部交易，并表的时候进行抵消，不体现在合并口径，却会体现在母公司口径报表。

在半年报中，东莞硅翔完成了3860万元的净利润，距离完成全年5200万元的净利润比较乐观。在母公司报表里，新出现了2600万元的关联方往来款项。虽然没有披露关联方的公司名称，但高澜股份并表子公司中，仅有两家营收规模超过2000万元，一家是岳阳高澜节能，另一家就是东莞硅翔。

从中可以推测，高澜股份的这笔关联方往来款的对方单位，正是借给了东莞硅翔。

三季报的资产负债表显示，公司账面其他应付款从上年同期的2657万元增加到了5193万元，增幅高达95.44%，公司称，这是因为东莞硅翔从少数股东借款导致。

原来，除了上市公司借钱2600万元给东莞硅翔外，少数股东也借了差不多2500万元左右的款项，合计超过5000万元的周转资金，再结合公司发的1.8亿元的可转债，大幅节约了利息支出，确保子公司东莞硅翔能够顺利完成全年业绩承诺。

内斗疑云

在公司原有业务下滑，勉强靠新并购的东莞硅翔提升业绩的时候，笔者发现公司大股东中，有一位叫做吴文伟的正在减持和质押股份。

据同花顺iFind，吴文伟持股数量从2018年年底的1816万股下降到了2021年三季报的689万股，同时还质押了近半股份。

早在2019年9月29日，高澜股份召开股东大会宣布现金购买东莞硅翔的议案的时候，吴文伟作为当时董事会成员，投了反对票，同时投反对票的还有监事陈德忠。随后，公司在10月8日发布公告，换掉了吴文伟和陈德忠。

吴文伟投出反对票的原因是，东莞硅翔经营风险偏大，资产评估估价偏高、产品前景不明，技术含量较低，已经出现大量坏账，还曾经存在注册资本未缴足、股权代持、同业竞争、关联公司占用标的公司资金、重大业务合同主要条款缺失、违反社保劳动法规等多项不合规风险等。

这种情况下，股东进行减持也质押就不难理解了，吴文伟提出的问题，都在随后的财报中得到了印证。

在东莞硅翔通过各种输血勉强完成业绩承诺后，高澜股份是不需要计提商誉减值准备了，但届时谁来保护中小投资者的利益？

（声明：本文仅代表作者个人观点；作者声明：本人不持有文中所提及的股票）

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