接连“水逆”的新秀丽能否再占鳌头

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随着全球疫苗接种率的提高，新冠特效药的生产普及，旅游将持续恢复。加上去杠杆、精简固定成本和严格控制费用，预计新秀丽业绩有望继续改善。至于公司能否再创佳绩，还是面临很多不确定性。

1910年，杰西·施瓦德先生在美国科罗拉州创立Samsonite（新秀丽）公司。101年后的2011年6月16日，新秀丽以全球最大的旅行箱身份在香港联交所挂牌，股票代码选用十分有历史印记的创始年份即1910.HK。

这家百年老牌企业是如何从一家普通的行李箱公司成长为全球领先的行业霸主？在2017年达到巅峰后，又为何走向下坡路？将来是否能再次雄起？本文带大家来探讨这些问题。

从美国本土走向全球(1910-2010)

在新秀丽集团成立初期，美国的箱包行业市场价格战十分激烈。新秀丽没有搅进价格漩涡而是选择高质高价策略。随着其不断推出坚固耐用的产品，声名鹊起，在美国本土站稳了脚跟。经过几十年的发展，奠定美国龙头地位后，新秀丽将目光瞄准了国际市场。在1956-2010年间，新秀丽走了条因地制宜的全球化道路，体现在分销、生产和产品各环节。

主要是通过与不同地区的当地优势企业建立合资企业拓展当地业务，通常集团和当地企业按60%/40%的比例持股。集团注入新秀丽和American Tourister 品牌及提供公司的国际市场经验，当地的合伙人则提供本地市场经验、技术、生产和销售。借助当地的力量，能迅速地打开市场，解决当地零售问题。

在生产方面，除了核心技术产品自主生产外，其余门槛不高的软质行李箱生产外包给优质的第三方供应商。在2010年，集团约94%的产品由中国及其他亚洲国家的第三方制造商生产。外包机制使固定成本保持较低水平，同时全球化的生产布局能更好地适应全球化扩张的需求。

在产品方面，集团在各大洲都配置了独立的设计团队，打磨符合当地消费口味的产品。同时不同团队的设计产品也会相互借鉴。在产品定价方面则根据不同地区经济发展水平，采取差异定价模式，如在北美洲产品主要定位于中高端，而在拉丁美洲主要推出高性价比产品。

到2010年，集团的产品在超过100个国家逾37000个销售点通过众多不同的批发及零售分销渠道出售，销售净额为12.15亿美元，经调整的EBITDA为1.92亿美元。年度零售货值比最接近的直接竞争对手高出约6倍，全球领先的行业霸主地位不言而喻。

通过外延并购保增长 （2011-2017）

2011年，新秀丽集团在香港上市，以14.5港元的发行价发行6.71亿股股票，融资97.3亿港元。此后就开启了“买买买”的外延并购模式，从全球箱包品牌买到全球分销及电商渠道。

品牌收购方面，包括2012年为了补充户外产品体系收购的平价箱包品牌High Sierra；2014年为进一步向女性市场拓宽而收购的法国时尚箱包品牌Lipault；2014年为完善高端户外箱包产品布局而收购的美国户外背包品牌Gregory；2016年为迈向高端轻奢领域，更是以每股价格近40%的高溢价收购美国商务旅行箱包领军企业TUMI。

在销售方面，集团的内生扩张和品牌并购本身都带来了更多的零售渠道。包括2015年2月收购的全球最大机场箱包零售商Rolling Luggage；2015年9月收购的意大利箱包和旅行用品零售连锁品牌Chic Accent；2016年收购TUMI新增的211家自营店；2017年5月收购的全球最大的网上箱包零售商ebags。

外延并购填充了公司的产品品类，拓宽了品牌矩阵，并在一定时期内保障了集团收入增长的持续性。2017年集团中销售占比前三的品牌分别是新秀丽（47.4%）、TUMI（19.4%）和American Tourister（16.4%），合计占比83.2%，其余品牌占比16.8%。2011年至2017年，原品牌特别是新秀丽的收入增速逐渐放缓，而集团整体受益于近年的并购行为，增速依旧可观，2017年集团销售净额增速24.2%。

但是，“买买买”的模式也为公司的财务健康埋下隐患。2016年以18.24亿美元的大手笔收购TUMI，使得公司的商誉、其他无形资产分别由2015年年底的2.97亿美元、7.62亿美元激增至2016年年底的12.39亿美元、17.33亿美元。

同时负债也出现了暴涨，由2015年年底的8.16亿美元到2016年年底的31.39亿美元，其中长期借款由零上升至18.06亿美元。如果顺风顺水，新秀丽集团能将TUMI经营得更好，那债务便可逐步消化，但如果收入增长、经营成本优化等协同效应不及预期，那并购产生的高杠杆对企业的持续经营则会产生极大的负面影响。

势微显现，开始下坡之路（2018-2020）

2018年，新秀丽集团销售额37.97亿美元，同比增长8.8%，增速明显放缓；净利润2.37亿美元，同比下降29%。这是公司上市以来首次出现净利润下降。

到了2019年，集团的销售额和盈利均承受重大压力。销售额36.39亿美元，同比下降4.2%；净利润1.32亿美元，同比下降44.3%。

过去的2020年，集团的销售额15.37亿美元，同比减少57.8%，全年利润盈转亏至12.78亿美元。

这3年，可以说是没有最差只有更差，一步一步台阶往下走。有不可抗力的中美贸易摩擦及杀伤力最强的新冠疫情冲击，也有公司本身在前几年不断扩张带来的高杠杆经营，在流年不利下暴露更多风险。例如利息支出的大幅上涨：2015年利息支出是零，2016-2020年利息支出分别为4400万美元、8000万美元、7100万美元、9800万美元和1.29亿美元。例如2020年对商誉和无形资产进行的7.45亿美元减值，使得该年公司亏损幅度大增。

面对颓势，公司没有坐以待毙也采取了些补救措施。2020年疫情下，鉴于产品销售额的急剧下滑和前景的不明朗，公司采取了一系列节流方案来改善现金流状况，包括大幅减少营销及非营销运营开支、几乎全面冻结资本开支及软件采购、暂时取消分红等，这些措施在年内合计节省了6.7亿美元。这些降本措施若延续，对公司盈利复苏的帮助将快于销售反弹。

边际改善，触底反弹（2021）

一系列措施之后，到2021年一季度，新秀丽亏损缩窄，经调整的EBITDA 为亏损2850万美元，环比2020 年四季度改善1660万美元。

同年二季度，得益于中美两国国内旅游需求的增加，新秀丽营收同比暴增121.1%至4.448亿美元，经调整的EBITDA为1150万美元，是疫情以来的首次盈利。且二季度毛利率52.4%较一季度的48.7%显著提高。

随着全球疫苗接种率的提高，新冠特效药的生产普及，旅游将持续恢复。加上去杠杆、精简固定成本和严格控制费用，预计公司有望在2023/2024年改善至疫情前水平。至于公司能否再创佳绩，还是面临很多不确定性。

大体上，股价是反映公司基本面变化的。

新秀丽股价最高点在2018年4月4日的37.315港元，相较于发行价，包括分红收益率达182.3%。这段时间差不多对应着公司的全面扩张期，发展势头正盛。

随后开始下跌，也是公司“水逆”期的开端。中美贸易摩擦、美对中增收关税、中国赴美旅游人数锐减，这种“逆全球化”的行为对新秀丽这家全球化公司产品的销售与成本都产生了不小负面影响。在这一段过程中，股价近腰斩。而2019年年末的疫情爆发，市场恐慌到极点，到2020年3月份这家百年老牌公司市值跌到百亿港元都不到，简直就是破产价。

然而，物极必反，尽管2020年公司还没有摆脱疫情的阴霾，但只要有一点改善迹象，环比数据好看，股价就会反弹。如2020年三季度单季度销售额3.27亿美元，环比增长了63%，业绩出来后的那一周股价上涨了37.64%。

2021年，公司的利润改善更明显，股价也反弹到了2019年疫情前的价位，但是公司业绩还未恢复到疫情前水平，当前新秀丽的投资价值不是很高。如果没有抓住前一波破产价上来的3倍行情，后续如果再希望公司股价能翻倍，回到巅峰期价位，那只能期待疫情快点结束，国际游重启，公司降本增效战略持续及抢占到更多的市场份额。

（声明：本文仅代表作者个人观点；作者声明：本人不持有文中所提及的股票）

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