美债收益率快速上行如何影响美股

美债收益率快速上行如何影响美股侠客梦,合肥窗帘,中信证券股票股吧, 历史上美债收益率上行往往伴随着美股上行，但这一次的情况可能有所不同。近期通胀风险持续加大，扭转了过去长期维持的低利率、低通胀格局。而且美股估值当前处于相对高位, 对金

历史上美债收益率上行往往伴随着美股上行，但这一次的情况可能有所不同。近期通胀风险持续加大，扭转了过去长期维持的低利率、低通胀格局。而且美股估值当前处于相对高位, 对金融条件的变化十分敏感，抗风险波动的能力不足。

8月以来，美债收益率持续上行，同时美股也出现较大幅度调整，引发市场的担忧情绪。本文将回顾美国历史上利率上行周期中美债和美股的相关性，并分析二者的反馈机制，为判断后续市场变化提供参考。

历史上的美股与美债关系

21世纪以来，美国经历过多次美债收益率快速上行的阶段。尽管利率上行的经济环境与政策背景有所差异，但仍表现出一定的共性规律。在本文选取的9个样本时期中，美债收益率上行持续时间为3-5个月，美债10年期收益率抬升幅度在40-150BPs之间，主要由美债的实际利率上行驱动。期间布伦特原油价格多上涨，CPI同比增速相对较高。

从样本数据中发现，美债收益率攀升并不必然伴随着美股下跌。在过去几轮利率上行周期中，尽管VIX恐慌指数显示美股波动加剧，但整体仍表现出较强的韧性。除2018年外，其余利率上行阶段美股均保持累计正收益，与美债10年期收益率整体呈现正相关。

利率上行期间美股保持稳健的原因可能在于金融危机后美国长期处于低利率、低通胀的宏观环境。2000年以来，美债收益率保持趋势性下行态势。特别是全球金融危机爆发后，美联储实施长期宽松的货币政策，联邦基金利率目标区间维持在0-0.25%，直至2015年才重启加息，期间通过四轮QE向市场输送大量流动性。

加之近十年来美国通胀水平一直维持在较低水平，PCE物价指数长期稳定在2%的政策目标下方。在此背景下，利率中枢的阶段性抬升的内在逻辑是经济前景改善与温和的通货膨胀，有利于企业盈利稳定增长，且对估值冲击有限，为美股持续上涨提供了强劲动力。

什么情况下的利率上行才会触发美股下跌呢？尽管2000年后美股与美债收益率多为正相关，但在2013年和2018年前后二者呈现明显的负相关性。

2013年5月美联储首次提出缩减购债，引发市场的“缩减恐慌”(taper tantrum)。2018年美联储政策立场超预期转鹰，年内连续4次加息共100个基点。在这两个时段，美联储的货币政策超预期收紧，美债实际利率上行幅度超过了名义利率，隐含的通胀预期回落，最终导致“股债双杀”的局面出现。

2013年在美联储的安抚下，三大股指最终小幅收涨，但期间美股波动加剧，标普500指数最大回撤率达到6%。2018年受美联储连续加息、中美贸易摩擦加剧、企业盈利放缓等因素共同影响，美股剧烈震荡，标普500指数最大回撤幅度达到20%。

本轮行情有何不同？

近期受年内缩减购债预期强化、大宗商品价格再创新高、通胀压力持续加大等因素影响，10年期美债收益率大幅攀升突破1.60%关口，期间伴随美股特别是成长股的大幅回调。截至10月15日，标普500指数、道琼斯工业指数和纳斯达克综合指数较8月末的高点分别累计下跌了0.5%、1.4%和3%，期间最大跌幅为3%、4%和6%，美股与美债收益率的负相关性再度出现。

与前几轮不同，7月中旬以来的美债收益率上行主要由通胀预期驱动，实际利率的贡献较少。截至10月15日，美债10年期收益率由7月的低点1.19%累计上行40BPs至1.59%，其中代表通胀预期的10年期TIPS盈亏平衡率上行了32BPs，而实际利率仅上行了8BPs。

在美联储向市场释放货币政策正常化信号、点阵图显示加息节奏前置的背景下，实际利率的抬升幅度却不及通胀预期，主要原因在于通胀保值债券（TIPS）的供需失衡。TIPS的市场规模本身较小，因而实际利率作为TIPS的隐含收益率，极易受到交易行为影响。需求方面，2020年以来，投资者的通胀风险担忧持续升温，导致TIPS相较于普通国债更受市场青睐。同时，本轮QE中美联储购买TIPS的力度明显增大。2011年至2020年疫情爆发前，美联储持有的TIPS市场份额始终维持在10%左右，但2020年以来美联储持有TIPS的占比快速攀升至目前的26%。供给方面，2000年初至今，TIPS的累计发行量仅为3023亿美元，而普通国债发行量高达3.5万亿美元。TIPS的供不应求导致实际利率始终处于较低水平。

近期美国市场“股债跷跷板”效应消失，原因可能在于近期通胀风险持续加大，扭转了过去长期维持的低利率、低通胀格局。根据2020年8月更新的货币政策框架，美联储将采用平均通胀目标制，允许通胀水平在一段时间内适度高于2%的目标。

为应对疫情冲击，美国政府出台了史无前例的财政刺激政策，加之供应链恢复受限，推动美国通胀水平持续走高。美国8月PCE物价指数与核心PCE的同比增速分别高达4.26%和3.62%，增幅创1991年以来最大。纽约联储银行发布报告称，美国消费者对未来一年内通胀指数的预期中位数达到5.3%，已连续11个月上涨并创下历史新高。尽管美联储主席鲍威尔多次强调通胀飙升“很大程度上是暂时性的”，但仍然承诺对通胀的实质性上升采取行动。

吸取了2013年的教训，美联储本次货币政策正常化进程与市场提前进行了充分沟通，再度引发“缩减恐慌”的可能性较低。但若通胀失控，同样可能促使美联储提前收紧货币政策，引发实际利率大幅抬升，或成为本轮利率上行周期中诱发“股债双杀”的潜在风险因素。

后市展望

随着美联储新货币政策框架确立，有利于过去10年美股长牛的市场环境已经发生变化，相应美债收益率与美股的正相关性不再稳定。

首先，美债收益率年内仍有一定上行空间。目前美债10年期收益率的累计上行幅度约为40BPs，基于历史经验，美债收益率持续上行的平均幅度约为100BPs，最大为147BPs。目前美债10年期收益率尚未回到3月份的高点（1.74%），特别是实际利率仍有约30BPs的差距。相比于3月份，当前美国疫情风险有所下降，劳动力市场持续改善，反应经济情况的实际利率理应回到前期水平。

此外，随着美联储缩减购债，TIPS的市场需求边际减弱，也将推动实际利率回升。因此后续美债收益率仍有一定上行空间，但上行的节奏和幅度取决于美联储对缩减购债的政策安排及市场反应。

其次，美股估值处于较高水平。当前标普500指数经周期调整的市盈率（CAPE）为37.58，达到2001年以来的最高水平，处于历史分位数的83%。2020年美股总市值达到40.7万亿美元，与GDP之比达到194%，创下历史新高。诸多估值指标显示美股估值当前处于相对高位, 对金融条件的变化十分敏感，抗风险波动的能力不足，可能在利率上行周期中出现深度调整。

（作者来自建行金融市场部，本文仅代表作者个人观点，与所在机构无关）

icesword http://www.xinzhiliao.com/zx/jinji/30814.html