央行如何看待当下焦点矛盾

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央行认为，社融增速合理，PPI高企只是阶段性问题，恒大事件只是房地产行业中的个别现象，当前无风险利率总体处于较低水平。这意味着，市场此前对政策较快转向稳增长的预期落空了。

本刊记者 廖宗魁/文

当前中国经济的主要矛盾聚焦在两端，一边是大宗商品价格上涨催生出历史新高的PPI；另一边则是信用不断收缩，预示着经济面临着较大的下行压力。

根据国家统计局和央行的最新数据，9月份PPI同比上涨10.7%，大幅超出市场预期（Wind）的10.2%，创下历史新高；CPI同比增长0.7%，PPI与CPI的剪刀差继续扩大。三季度GDP两年平均增长4.9%，比二季度下降0.6个百分点，环比仅增长0.2%，处于极低水平。9月新增社会融资规模为2.9万亿元，低于市场预期（Wind）的3.24万亿元，存量社融规模同比增长10%，比上月下降0.3个百分点，创出历史新低。

市场对“类滞胀”的担忧不断升温，对于当下经济的这些焦点矛盾，央行是如何看的呢？10月15日，央行举行了2021年第三季度金融统计数据新闻发布会，就金融数据和一些相关的经济焦点问题给出了回答。

对通胀问题，央行认为，“中国的PPI涨幅在2021年年底至2022年会趋于回落。对于中国CPI的影响来看，CPI可能有所上行，但仍将保持在合理区间。总的来看，中国的通胀总体可控。”这说明，央行认为当前的通胀问题是暂时的，无需过分担心。而且央行也指出，前期已经出台了一些政策来应对PPI上行产生的成本压力问题。

对于“紧信用”的问题，虽然社融存量增速创出历史新低，但央行仍认为，“货币供应量和社会融资规模的增速同名义经济增速基本匹配。”显然央行判断社融仍处在合理区间。

社融下降有很大程度上是由于房地产政策的收紧，导致相关贷款和债券融资下降所致，央行也给出了回应，“近期，个别大型房企风险暴露，金融机构对房地产行业的风险偏好明显下降，出现了一致性的收缩行为，房地产开发贷款增速出现较大幅度下滑。这种短期过激反应是正常的市场现象。”而且央行还强调，“恒大集团的问题在房地产行业是个别现象。大多数房地产企业经营稳健，财务指标良好，房地产行业总体是健康的。”也就是说，当前房地产收缩导致的一些现象，并未超出央行的预期范围。

此前，有很多市场分析师预计，随着“类滞胀”问题更加突出，政策层面会做出一些调整和应对。如今从央行的各方面表态来看，比市场预期的要“鹰派”，估计短期政策进一步宽松的可能性并不大，原本四季度较高的降准预期恐怕也会降温。

债券市场很快就对央行“鹰派”的态度进行了投票。10月18日，在央行新闻发布会后的第一个交易日，10年期国债利率升至3.04%，创下7月份央行降准以来的最高水平，比上一个交易日跳升8BPs。

PPI高企是个阶段性的问题

本轮大宗商品的上涨，在国内和全球对通胀的影响存在一些差异。全球其他主要经济体CPI都出现了快速的上升，比如9月美国CPI同比增长5.4%，连续5个月处于5%以上的较高水平。但在中国，CPI依然处于低位，真正快速攀升的是PPI。

在分析PPI高涨的原因时，央行认为，“考虑到我国是全球主要生产国，经济自给能力较强，企业大部分能源品供应有长期协议保障，国际大宗商品价格上涨和各国通胀上行的输入性影响可控，所以PPI维持高位还是一个阶段性的。”

央行更倾向于认为，PPI的上行很大程度上是由于暂时性的输入性通胀所致，而这种输入性影响是可控的，所以判断“PPI有望于今年底至明年趋于回落。”

实际上，近几个月PPI快速上升，与国内供给占主导的煤炭价格飙升也有很大关系。决策层已经注意到了这一问题，已经开始多措并举推动煤炭增产增供。

为确保今冬明春煤炭供应，近期国家发展改革委会同有关方面多措并举，在保障安全生产的前提下，“大力推动具备增产潜力的煤矿尽快释放产能，煤炭增产增供取得明显成效。”煤炭产能加快释放。经严格安全评估，9月份以来允许153座煤矿核增产能2.2亿吨/年，相关煤矿已陆续按核定产能生产，四季度可增产5000万吨以上。

煤炭日产量创2021年新高。近日全国煤炭日产量达到1150万吨以上，比9月中旬增加150万吨以上，其中晋陕蒙日均产量860万吨，创2021年以来新高。随着煤矿核增产能进一步释放、建设煤矿逐步投产、临时停产煤矿复产，煤炭产量有望进一步增长。

地产违约只是个别现象

最近几个月，房地产各项数据都出现了快速的下滑，而且违约事件不断发酵，市场对房地产的金融市场和经济冲击都充满了忧虑。

1-9月份，全国房地产开发投资112568亿元，同比增长8.8%；比2019年1-9月份增长14.9%，两年平均增长7.2%，这一增速比1-8月下降了0.5个百分点。1-9月份，商品房销售面积130332万平方米，同比增长11.3%；比2019年1-9月份增长9.4%，两年平均增长4.6%，这一增速比1-8月大幅下降了1.3个百分点。

个别大型房企风险暴露，金融机构对房地产行业的风险偏好明显下降，出现了一致性的收缩行为，房地产开发贷款增速出现较大幅度下滑。央行强调，“这种短期过激反应是正常的市场现象，2019年包商银行出险、2020年永煤和华晨债务违约后，在同业市场和信用债券市场也发生过类似现象。”也就是说，央行认为，金融机构对房地产行业的风险偏好下降是正常反应，并不值得过分担心。

而且央行认为，“恒大集团的问题在房地产行业是个别现象。经过近几年的房地产宏观调控，尤其是房地产长效机制建立后，国内房地产市场地价、房价、预期保持平稳，大多数房地产企业经营稳健，财务指标良好，房地产行业总体是健康的。”

由此来看，短期内房地产的整体政策基调恐怕很难出现放松。安信证券判断，尽管当前央行对居民购房层面有稳定预期的表态，但对房地产企业融资的放松仍需等待。

但是，我们仍需要高度警惕。2008年全球金融危机前，美国的决策者也对房地产市场的风险很有信心，但最终事态的发展和负面影响远远超出了预计。至少从目前来看，房地产市场的快速下滑，已经对“紧信用”和经济的下行产生了很大的影响。

利率总体处于较低水平

市场最为关心的肯定还是未来一段时间货币政策的方向。

在面对美联储可能于年底缩减购债的影响时，央行指出，“2021年以来，考虑到国际经济和金融市场环境的变化，以及主要经济体可能的货币政策调整，人民银行作了前瞻性的政策安排，降低了美联储等发达经济体央行政策调整可能带来的外溢冲击。当前中国金融市场运行平稳，10年期国债收益率在2.95%附近，总体处于较低水平。”

国信证券认为，7月份的意外降准，就是为了应对美联储收紧提前打好的“缓冲垫”。

比较耐人寻味的是，央行认为当前10年期国债利率处于较低水平，潜台词似乎在表明，此前的政策已经挺宽松的，未来没必要再进一步放松了。广发证券预计，市场对降准的预期应会进一步降温。

此外，对于社融增速的持续下行，似乎央行也并不担心，认为“货币供应量和社会融资规模的增速同名义经济增速基本匹配，宏观杠杆率保持稳定”。

债券市场对此反应非常敏感。10月18日， 10年期国债利率升至3.04%，创下7月份央行降准以来的最高水平。

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