联创股份业绩“拼图”难持续

联创股份业绩“拼图”难持续詹小栎 为什么联创股份的主业上市后陷入亏损？为什么其并购标的在业绩承诺期满后纷纷变脸？是世界变化太快，还是原来“水分”太多？已经连续两年巨亏的联创股份面临着更大的业绩压力。 联创股份（30

为什么联创股份的主业上市后陷入亏损？为什么其并购标的在业绩承诺期满后纷纷变脸？是世界变化太快，还是原来“水分”太多？已经连续两年巨亏的联创股份面临着更大的业绩压力。

联创股份（300343.SZ）的财报，似乎只需要看四季度就可以了。2018年前三季盈利1.60亿元，四季度亏损21.14亿元，全年亏损19.54亿元。2019年前三季度盈利1.28亿元，四季度亏损16.02亿元，全年亏损14.74亿元。2020年，联创股份如果再次亏损就要退市。但也可能绝地反击，扭亏为盈？

看看过去两年巨亏原因。2018年巨亏的主要原因是，当年因并购重组产生的合并商誉总额32.70亿元，计提了商誉减值损失合计20.70亿元，合并商誉剩余金额12亿元。2019年巨亏的主要原因是继续计提了商誉减值损失合计11.91亿元。两年的大手笔计提，一定程度上否定了此前的收购。

看上去，商誉这颗大雷连爆两年，联创股份可以迎来难得的轻松上阵的机会，但盈利之路依然困难重重。公司对现有互联网数字业务（主要为汽车客户媒介投放类业务）进行收缩。受新冠肺炎疫情影响，公司化工新材料板块受下游客户需求和物流受阻等原因影响，导致销售收入较上年同期下降。

主业靠不住，联创股份还是找办法努力实现盈利的。2020年上半年，公司预计非经常性损益金额约为 11384 万元，主要为资产处置收益。联创股份正在进行资产剥离，预计 2020 年6月30日之前交割完毕。使用这一招，盈利不用愁，2020年上半年预计盈利4000万元至 6000万元，比上年同期下降55.60%至 33.39%。

主业被质疑

2012年8月，专业生产保温材料的联创节能（后更名为“联创股份”）登陆创业板。同年12月4日，联创股份的股价创下新低并跌破发行价，然而，至2013年1月7日，其股价已经创下73.15元新高，涨幅高达173.56%。尽管联创股份披露公司基本面没有发生重大变化，也没有其他重大事项，但股价就这样暴涨了。

此后，对联创股份的质疑不断，而公司则强势出击，逐一澄清。耐人寻味的是，一再澄清之后的联创股份却业绩跳水。在2013年年报中，联创股份这样描述：2013年是公司上市后的第一年，是联创集团成立的第一年，是公司二次创业的第一年！今年公司业务保持增长，项目建设顺利推进，融资能力大大增强，远景规划逐步清晰。经营目标：2013年及未来三年公司将力争销售收入、利润年均增长30%以上。随着各投资项目在2014年及2015年的陆续投产见效，力争2015年销售额达到15亿元的市场目标，公司管理层和决策层有信心实现。

理想很丰满，现实很骨感。2013年营业收入及净利润均增长，多亏当地政府“送来”1587.54万元节能减排奖励资金，而2012年末联创股份的固定资产原值才1186万元，拿这笔奖励资金再造一个联创股份都绰绰有余。扣除非经常性损益后，净利润下滑近两成。2014年营业收入大增，而净利润、扣非净利润大减近九成。固定资产原值增加23倍后，联创股份的业绩一落千丈。此后，一直在亏损中挣扎。

此前公司被质疑伪高新、假稳定、技术含量低……之后，联创股份的表现越来越像质疑所说的那样。

业绩玩“拼图”

随后的2015年至2017年，联创股份似乎又恢复了高增长，期间营业收入的增幅分别为15.85%、141.65%、18.73%，净利润的增幅分别为382.92%、553.68%、84.47%。但辉煌的成绩单背后，是联创股份花费巨资“买”回来的。否则，可能早已面临退市风险了。

2015年6月，联创股份出资13.22亿元收购上海新合文化传播有限公司（下称“上海新合”）100%股权，当年下半年，上海新合贡献营业收入5.18亿元、净利润5205.26万元。没有上海新合，联创股份已经亏损（当年净利润3081万元）。

2016年3月，联创股份分别斥资10.15亿元、7.17亿元收购上海激创广告有限公司100%股权（下称“上海激创”）、上海麟动市场营销策划（下称“上海麟动”）100%股权。同年4月至12月，这两家公司的营业收入分别为6.37亿元、3.53亿元，净利润分别为5852.73万元、4960.67万元。还有上海新合表现给力。这三家收购标的在2016年联手贡献营业收入20.57亿元、占比88.28%，贡献净利润2.54亿元、占比126.20%。否则，联创股份又亏损。

2017年10月，联创股份花6.48亿元收购上海鏊投网络科技有限公司（下称“上海鏊投”）50.10%的股权，当年11月至12月，上海鏊投实现营业收入1.42亿元、净利润4301.43万元，其中归属上市公司的净利润2155.02万元。加上上述三家子公司，在2017年联手贡献营业收入27.68亿元、占比89.36%，贡献净利润3.72亿元、占比100.21%。也就是说，如果没有这四家收购标的的贡献，联创股份是连续三年亏损。

2018年年末，联创股份再次耗资6.83亿元收购上海鏊投49.90%股权。

很快，业绩“拼图”到了终极考验时刻。2017年是上海新合、上海激创业绩承诺最后一年。2018年这两家公司净利润分别为2705.25万元、4759.13万元。联创股份对这两家公司分别计提了11.16亿元、7.63亿元商誉减值准备，上海新合的商誉全没有了，上海激创的商誉也只剩下12.33%。还在业绩承诺期的上海麟动、上海鏊投也跟着分别计提了1.11亿元、8131.59万元的商誉减值准备。等到2019年再次计提商誉减值准备11.91亿元，商誉只剩下700多万元。由此，直接导致2018年、2019年联创股份连续巨亏。

2019年，联创股份将业绩承诺到期的上海新合、上海激创、上海麟动全部整合到新设的上海趣阅数字科技有限公司（下称“上海趣阅”）。这一年上海趣阅的营业收入20.75亿元、亏损8.22亿元。几年承诺的业绩还不够一年亏损。还在业绩承诺期的上海鏊投2019年营业收入1.82亿元、亏损7134.08万元。

虽然业绩“拼图”游戏已经结束，但2015年3月2日至6月11日，联创股份的股价从55.95元（复权价，下同）暴涨至292.79元，涨幅423.31%。总市值一度超过百亿。没有业绩“拼图”，哪来百亿市值？公司总股本又怎么能从IPO后的4000万股暴增至11.76亿股？

研发投入迷雾

联创股份2013年年报显示，建成中国一流的研发中心是实现公司长期发展战略目标的核心，新的研发中心将于2014年三季度建成并投入使用，为公司持续创新发展提供源动力。

然而，联创股份的研发投入却持续减少。2012年至2014年，研发投入分别为1559.53万元、1471.43万元、1322.32万元，占营业收入的比例3.67%、2.95%、1.59%。

并购大跃进之后，联创股份的研发投入依然迷雾重重。

首先是研发人员数量。2015年至2019年分别为65人、66人、126人、68人、52人。其次是研发投入的金额，分别为1465.78万元、2075.87万元、3070.56万元、2780.42万元、5164.96万元，占营业收入的比例分别为1.52%、0.89%、1.11%、0.77%、1.47%。2019年研发人员数量只有52人，人均研发投入接近百万。但人均研发投入在2018年之前也就20万元多一点，2018年突然飙升至约41万元，2019年更是接近百万。

高企的应收账款

自从跨界并购以来，联创股份的应收账款大幅增加，并购标的盈利质量堪忧。2014年至2019年，各年末的应收账款分别为1.18亿元、5.10亿元、15.05亿元、17.22亿元、20.90亿元、15.77亿元。应收账款占营业收入的比例分别为14.13%、52.87%、64.58%、62.21%、58.06%、44.89%。应收账款周转天数分别为46.74天、117.12天、155.62天、209.88天、190.61天、187.86天。

与同行相比，联创股份的回款比较差。2019年，腾信股份（300392.SZ）的营业收入14.81亿元，应收账款4.16亿元，应收账款占营业收入的28.09%，应收账款周转天数100.17天。蓝色光标（300058.SZ）这四项数据分别为281.06亿元、74.64亿元、26.56%、86.21天。省广集团 （002400.SZ）这四项数据分别为115.36亿元、25.19亿元、21.84%、78.22天。

虽然在2019年，联创股份对应收账款进行了清理，但很显然还不够。

上海新合奇怪的欠税

上海新合的最终客户主要集中在汽车和互联网游戏两大行业，其中母公司主要服务汽车行业客户，子公司北京臻域主要服务互联网游戏行业客户。而上海新合主要盈利模式为与最终广告主或 4A 公司签订广告代理投放合同，向媒介争取到优惠的媒体采购价，为最终广告主或 4A 公司提供互联网广告投放策略及整合媒体资源服务，根据经客户确定的排期向客户收取广告费用。媒体采购方面，上海新合一般和媒体约定年度采购额度与返点政策，在单项实际采购发生时通过单项合同和媒介排期确定采购金额。上海新合主要的利润来源为媒介返点，同时随着客户服务能力的提升，可以获取客户更多的服务收益。

根据公告披露的相关信息，可以发现上海新合存在不少存疑之处。

2017年是其业绩承诺最后一年，上海新合的营业收入从2016年的10.68亿元减少至8.37亿元。一般规模越大，返点越多，成本越低。但上海新合2017年的净利润不但没有减少，反而增加至1.68亿元，扣非净利润也增加至1.54亿元。精准完成业绩承诺。

2012年末、2013年末、2014年9月末及2014年末，上海新合应交税费分别为1373.31万元、3404.30万元、7457.80万元、6594.37万元。截至 2014年9月末，上海新合应交增值税及其税费附加余额为3662.67万元，据披露，金额较大的主要原因是上海新合与客户、供应商媒体结算存在时间性差异所致，截至2014年9月末上海新合的部分广告投放项目尚未与供应商媒体结算，暂未收到媒体开具的增值税发票，进项税额不能抵扣，但相关服务已经提供，销售税额已经计提，导致计提的销项税额远高于实际可抵扣的进项税额。

这样的解释是否合理？上海新合增值税率为6%，2014年1-9月其营业收入5.32亿元，产生增值税的销项税3192万元，而2014年9月30日欠缴3125.32万元增值税，两者仅仅相差几十万元。上海新合几乎没有从供应商媒体那里获得增值税发票。这有些不合理。供应商媒体主要是上市公司或上市公司下属公司，财务核算应该非常及时，怎么可能9个月时间几乎都没有增值税发票？

对照一下，腾信股份的营收规模比上海新合大，2013年营业收入6.93亿元，但所欠缴增值税远远小于上海新合，当年末，欠缴的营业税及增值税为739.63万元。当然，突击大量收入很容易做到，只不过会导致销项税膨胀，但短时间内弄到大量的成本发票难度比较大。

且上海新合的净利润与企业所得税严重失衡。2014年1-9月其净利润5983.98万元，欠缴企业所得税高达3222.28万元。同期，上海新合产生的企业所得税只有1978.76万元，也就是说，有1243.51万元是以前年度欠缴的。而2013年产生的企业所得税1266.04万元。从金额来看，2013年的企业所得税到了2014年9月底才交了20多万元。企业所得税是每一季度缴纳一次，在下一年的5月31日之前汇算清缴，把全年的税费都清缴完毕。上海新合是怎样做到长时间拖欠数千万企业所得税的？以上海新合的欠税金额，每天单单滞纳金就需要万元以上，滞纳金至少几百万元。而2013年、2014年1-9月营业外支出的滞纳金分别为220元、100元。

上海激创也存在大量欠税的情况。说辞几乎复制粘贴上海新合的。

欠税N年的上海麟动

对于欠税，上海麟动给出的理由是：收入确认与发票开具时间存在一定差异。报告期内，上海麟动按照开票申报纳税，使得审计调整后应缴企业所得税余额较大。上海麟动及其子公司及各股东方承诺，在2015年12月31日之前，将2013年及2014年的应缴企业所得税、2015年6月末代扣代缴个人所得税缴纳完毕。

确认收入与发票开具时间存在一定差异，是说得过去的，但差异太大就有问题了。根据模拟财务报表，上海麟动2014年、2015年的净利润分别为826.38万元、3467.84万元，产生的企业所得税分别为651.06万元、1363.94万元。而2014年末、2015年欠缴的企业所得税分别为729.19万元、2106.97万元。2014年、2015年合计产生的企业所得税2015万元，不但一分钱没有交，还拖欠2014年之前的企业所得税。难道上海麟动上报税务机关的净利润是亏损的？

2014年末、2015年末，上海麟动的应收账款余额2138.73万元、6454.69万元。2014年、2015年营业收入8270.54万元、1.91亿元，说明大部分款项已经收到，同时说明绝大部分发票已经开具。因此导致欠缴大额企业所得税的主要原因应该不是收入确认与发票开具时间存在一定差异，而是上海麟动“需要”那么多利润，这是大量利润产生的大量企业所得税。当然，卖出7.17亿元的高价，补交几千万元税金还是很合算的。反正获利的是股东，而补交税金的事情就交给上海麟动去办。一直交税不多的上海麟动突然主动要交数千万税金，当地税务机关自然是欢迎的。

套现与并购齐进

数十亿元的跨界并购，除了并购标的原股东外，联创股份的控股股东李洪国等也是最大受益者。

2016年10月，李洪国减持2544.56万股，套现6.56亿元。2019年3月，又减持582.92万股，套现5174万元。此外，李洪国的兄弟姐妹及联创股份的董监高也纷纷减持套现。

目前，李洪国持有公司股份数量2.32亿股，占公司总股本的19.63%。其所持有公司股份总数的99.85%被累计质押，占公司总股本的19.60%。

股东套现之时，公司仍加紧并购。

2019年3月，联创股份收购了山东华安新材料有限公司、山东华安近代环保科技有限公司、淄博华安环保科技有限公司、山东华冷国际贸易有限公司、淄博昊瑞投资有限公司、淄博方度经贸有限公司等6家公司。

在2012年，联创股份还没有子公司，而2019年度纳入合并财务报表范围的子公司已达49家。

（声明：本文仅代表作者个人观点；作者声明：本人不持有文中所提及的股票）