中国保理行业十年发展回顾与展望 保理再融资渠道的发展与创新

　　十年弹指间，我国保理业务从无到有，从小到大，从零星起步到全面开花，保理行业在发展的过程中发生了巨大而深刻的变化。笔者团队作为国内最早专注于保理与供应链金融法律服务的律师团队之一，也见证了保理行业过去十年的发展与变化。

　　随着法律环境日益健全、监管体系不断完善，我国保理行业已经从野蛮生长、粗放监管的过去式到如今进入规范经营、强势监管的新阶段，逐步朝着健康、有序的方向发展。

　　下面笔者将从保理行业发展历程、保理法律环境与监管政策演进、保理案件司法审判思路的变化、保理再融资渠道的发展四个方面对过去十年保理行业的发展变化进行梳理，与各位保理同业一起探索和展望保理行业的未来。

　　感谢盈科上海保理与供应链金融法律服务团队助理李宇犟、钱映月、张杰、卓俊阳对本文的数据、法律法规整合的贡献。

　　近十年来，商业保理作为中小企业重要的融资工具，对于缓解企业融资难、提升金融服务水平发挥了积极作用。但因受社会信用环境、商业保理公司自身实力以及专业能力等多种因素的制约，商业保理的业务规模依然偏小，加之保理行业属于消耗资本金的行业，商业保理公司必须不断地补充资本金，对外融资才能扩大业务发展规模。在商业保理业务发展期间，商业保理公司的再融资渠道也经历了巨大的变化。

　　根据中国服务贸易协会商业保理专业委员会对69家调研企业的再融资情况（2020年度）进行的调查，其中有57家企业于2020年进行了外部融资。从融资渠道选择来看，企业累计使用了112条融资渠道，平均1家企业会使用2种不同的融资渠道，57家调研企业的对外融资总额共计861.2097亿元。从融资规模来看，资产证券化、股东借款/投资和银行流动资金是主要的融资来源。

　　205号文出台前，根据各商业保理试点地区出台的试点管理办法，商业保理企业的融资渠道包括股东出资、银行、发行债券、借用外债、再保理等。

　　205号文出台后，保理公司的再融资渠道收窄。205号文通过正反两面对保理公司的再融资渠道做了明确的限缩，从“正面”的规定来看，“保理公司可以向银保监会监管的银行和非银行金融机构融资，也可以通过股东借款、发行债券、再保理等渠道融资”；而从“反面”的规定来看，保理公司不得“通过网络借贷信息中介机构、地方各类交易场所、资产管理机构以及私募投资基金等机构融入资金”，商业保理企业禁止开展通过网络借贷信息中介机构（P2P）、地方交易场所、资产管理机构和私募投资基金等融资行为。笔者对近年来的保理公司再融资渠道变化分析如下：

　　再保理模式由招商银行率先提出，招商银行提出针对商业保理公司的出口再保理模式，并进行了实践和推广，而后招商银行天津分行在内部试点国内再保理模式。2015年初，“再保理”定义被写入商务部关于保理业务的监管办法。在广泛实践的基础上，再保理模式得到了进一步细化，我国保理商在出口再保理的基础上继续创新，相继开发出“同业再保理”及“国内再保理”两种再保理具体构建模式。

　　再保理业务中存在一个保理商和一个再保理商，从整体业务来看，保理商和再保理商承担着不同的角色。保理商主要负责筛选合格的应收账款资产，再保理商主要负责提供资金。不同类型的保理公司在资金成本、行业资源等方面存在较大的差别，也呈现出不同的特点。然而正是保理公司之间存在这种差异，为保理公司之间合作开展再保理业务提供了契机。例如，某大型保理公司依托其强大的股东背景可以获得非常廉价的资金，但由于缺乏对特定行业的了解，不具备直接介入该行业开展保理业务的条件；而另一家民营保理公司对某特定行业非常熟悉，拥有丰富的行业资源。两家保理公司，前者在资金端具有竞争优势，而后者对特定行业的资产端具有很强的掌控能力。两家保理公司通过合作开展再保理业务，可以取长补短，充分发挥各自的优势，实现共赢。因此，再保理模式一直受到保理公司的青睐，成为目前最为合规的保理再融资渠道之一。

　　双保理业务在跨国保理中较为常见。目前业内对国内双保理尚无统一的定义，但参照国际双保理，国内双保理一般是指由两家保理商共同为买卖双方提供保理服务，且其中一家提供保理融资服务，另一家提供债务人信用风险担保服务的保理业务。双保理业务最明显的优势表现在跨地域尽职调查利于风险控制，降低人力成本；不同公司之间的资产和资金资源的优势互补；拥有互联网金融平台的商业保理公司协助其他保理公司融资，拓宽保理公司融资渠道；企业之间加强联系，共建企业信用数据库，完善信用体系；管理运营流程和模式的补充完善等。

　　与其说是保理公司的融资渠道，再保理模式和双保理模式更像是保理公司之间的业务合作。目前再保理和双保理业务为保理公司可以开展的合规、标准化的保理业务模式，但从保理公司业务开展情况来看，据中国服务贸易协会商业保理专业委员会的统计数据，在其调研的69家保理企业中，仅有一家企业主要开展双保理业务，占比为1.45%。绝大多数企业需要选择开展单保理业务，双保理业务融资规模仍然较小。

　　保理公司通过股东借款的方式主要包括股东直接借款、股东通过信托或委托给保理公司提供融资或股东通过认购定向资管计划/信托计划（保理资产打包成定向资管计划或信托计划，股东作为该计划的认购人，参与计划的投资，并最终实现对保理公司融资之目的）等。股东借款方式是保理公司常见的融资方式，但这种方式更适用于股东具备雄厚资金实力的保理公司，对于股东实力不强的保理公司并不友好，而且股东借款成本相对较高，部分集团股东的财务公司融资杠杆额度有限，并非最为理想的融资方式。

　　银行融资属于企业传统的融资方式，具有强大股东背景的保理公司可以占用股东在银行的授信，或由股东为其提供担保的方式从银行获得成本较低的融资，部分商业保理公司甚至可以获得低于基准利率的。不具有较强股东背景的中、小型保理公司，在银行获得融资的机会较小，即便获得银行，其融资成本也相对较高。

　　保理和P2P合作的话题一直以来被广泛关注，P2P曾经被作为中、小型保理公司进行再融资的重要渠道，探索出“质押借款模式”、“债权转让模式”及“应收账款收益权转让模式”等多种合作方式，但是，《网络借贷信息中介机构业务活动管理暂行办法》出台后，打包资产的债权转让属于P2P平台的负面清单业务，对保理公司通过P2P平台进行大金额融资设置了障碍。《暂行办法》第十条，明确规定P2P平台不得开展类资产证券化业务或实现以打包资产、证券化资产、信托资产、基金份额等形式的债权转让行为。此前的保理+金交所+P2P融资模式也因各地政策对P2P的收紧而被取缔，如北京监管部门发布的《网络借贷信息中介机构事实认定及整改要求》对类资产证券化业务等内容界定为“资产端对接金融交易所产品”而存在被取缔风险，自北京公布后上海制定了《上海市网络借贷信息中介机构业务活动管理实施办法》、广东制定了《广东省网络借贷信息中介机构备案登记管理实施细则》均对上述模式予以禁止。随着P2P平台的全面清退，保理公司+P2P平台融资模式也一同退出历史舞台。

　　在2018年1月12日中基协发布的《私募投资基金备案须知》（以下简称“备案须知”）正式施行之前，市面上操作较多的保理资产转让的模式主要有应收账款收益权模式以及债权直接转让两大类。但是《备案须知》明确了“私募基金的本质是投资而非借贷”的基调后，底层标的是保理资产的，亦被认定为违背私募基金的本质。因此，以往常操作的保理应收账款收益权模式以及债权直接转让模式私募基金则无法实现备案，亦即保理资产转让类私募基金无法备案。但由于《备案须知》并不限制发行基金产品投资保理公司的股权，所以通过对保理公司股权投资的融资方式仍存在，市场上也存在机构发行私募股权类基金产品投资保理公司股权，并对商业保理公司提供融资。

　　但是，205号文明令禁止商业保理公司“通过网络借贷信息中介机构、地方各类交易场所、资产管理机构以及私募投资基金等机构融入资金”。至此，商业保理公司通过私募股权基金融资的方式也成为历史。

　　该种融资渠道因保理公司的角色不同存在三种融资模式，即以保理公司作为主导的金交所/金交中心融资、应收账款债务人（核心企业）作为主导的保理金交所融资和保理公司作为资产服务机构提供与保理相关的咨询服务。按照205号文的监管要求，商业保理企业不得有以下行为或经营以下业务：“通过……地方各类交易场所……等机构融入资金”，因此商业保理公司本身作为融资主体（即直融）在地方各类交易场所（如金交所/金交中心/区域股权交易所等）融资也被明确禁止。

　　然而，商业保理公司可转变原在金交所业务中的角色，即保理公司不直接作为交易所融资产品的挂牌主体，转而担任资产服务机构的角色，为融资方进行底层资产的评估、筛选，提供与商业保理相关的咨询服务，并获取相关服务费，通过转换角色的方式，作为资产服务机构、咨询机构的角色嵌入相关金交所/金交中心的业务，此种模式并受到限制，仍然具有可操作性。

　　通过证券公司或基金子公司发行集合资管计划，募集资金后投向信托计划，信托计划与保理公司签订保理资产转让合同，并将转让价款转至保理公司的账户。这种模式也是目前较为常见的非标业务模式，这种模式主要简化了交易流程，节约交易时间，也降低了保理公司的融资成本。但这种模式一般是适用于资产包评级较高的保理公司，一般要求企业的信用评级为AA+或AAA，并且买方能够配合资金方的相关工作。近年发行资管计划或信托计划的主要是集团保理公司，205号出台后，证券公司或基金子公司等机构为保理行业融资的业务也会受到单一主体占比和关联交易占比的限制。

　　205号文明确商业保理企业可以通过发行债券进行融资。2020年11月，国新保理向专业投资者公开发行公司债券申请获中国证监会注册批复，为国内商业保理公司获批发行的首单公司债券。国新保理公司债券的获批发行充分体现了监管机构和债券市场对保理公司的认可和肯定，未来债券融资有望成为保理公司重要的融资工具。

　　资产证券化作为一种新型金融工具，其发挥着传统金融工具的意义，不仅完善了市场结构、改善资源配置、提高运作效率，而且优化了经济结构，完善了融资渠道、增加了基础资产的信用，达到了为实体经济服务的目的。

　　自2014年11月起，资产证券化实行备案制以来，基础资产不断丰富，交易结构不断创新，企业积极利用资产证券化模式拓宽融资渠道。由于资产证券化融资具有融资规模大、融资成本低、融资期限可以根据需求灵活设计等特点，非常契合保理公司对资金的需求，在过去几年中，资产证券化也成为众多保理公司中融资的重要途径之一，获得了快速的发展。自2015年5月摩山保理公司发行了“摩山保理一期资产支持专项计划”以来，目前在交易所市场已经成功发行了多期保理资产证券化产品。据统计，2014年保理融资资产证券化仅发行了29.41亿元，2018年后持续突破2000亿元，2020年发行量达到4429.68亿元，是2014年的150倍[1]。

　　205号文规定，保理公司受让同一债务人的应收账款，不得超过风险资产总额的50%，受让以其关联企业为债务人的应收账款，不得超过风险资产总额的40%，对于针对单一核心企业发行ABS的商业保理公司，其融资业务和保理业务规模将会受到政策影响。

　　资产证券化日益成为保理公司主要的融资渠道，在近年的政策推动下，相信未来资产证券化将取得重大发展。笔者认为，未来保理资产证券化业务将呈现如下发展趋势：

　　我们认为，随着保理资产证券化业务的日益发展，资产证券化业务也将逐步实现标准化。资产证券化业务领域的标准化工作可以包括交易结构统一化、法律文本统一化、发行要求规范化、发行步骤流程化等方面，标准化建设对于提升业务效益与效率、增强企业市场竞争力和产品市场占有率有着极大优势，保理公司在开展业务的过程中如能实现业务标准化，必将成为保理公司发展扩张的一大利器，在未来的竞争中脱颖而出。

　　长期以来，保理公司往往利用自身资本金对外提供保理融资，保理融资成为保理业务在国内的主要表现形式，此类业务大量占用保理公司资金、积累大量法律风险、长此以往，会导致保理公司所在核心企业资本负债率上升，不利于整体体系发展。

　　这些保理公司有的发挥自身应收账款管理优势，融资最终由资产证券化当中的资金方提供，不占用自身的资本金；有的利用核心企业体系内的特殊地位，专门进行应收账款确权，帮助集团公司进行融资。

　　保理资产证券化项目从前期资产生成、资产整理、资产入池、回款管理、循环购买等全过程都需要投入大量的工作，如何有效地做好每一阶段的工作，做好应收账款管理的工作显得尤为重要，这一定离不开科技系统的支持。通过系统支持和标准化的工作，最大程度减少人力的投入、提高操作效率、降低操作风险，更好地推进资产证券化项目进程。因此，科技系统的比拼也必将成为各保理公司参与资产证券化业务的核心竞争力。

　　目前市场上已经有不少保理公司开发了AMS系统、ABS系统，包括底层围绕应收账款本身的债权凭证流转系统。另外，随着区块链技术的兴起，越来越多的保理公司将区块链技术应用到底层供应链中，以及应用到AMS和ABS系统中。同时，还有越来越多的第三方科技平台参与到供应链及保理资产证券化项目中。

　　保理公司除了担任应收账款的融资机构外，逐渐更多担任应收账款的专业资产服务机构。可做保理资产证券化的底层资产不仅包括传统的贸易项下应收账款、建筑工程项下工程款，还逐渐涵盖了各种消费项下的应收，服务项下的应收、各种收费权类的应收账款等，只要有真实的基础交易便会形成相应的应收账款。原则上都可以做保理及资产证券化。另外，随着未来金融大监管趋严的发展态势，资产证券化将更加穿透底层资产，对保理资产证券化发展也是双刃剑，有弊但更有利。

　　随着保理资产证券化业务的不断发展，已经发行过保理资产证券化的交易所、券商、评级机构、保理公司、律所相对于没有发行过保理资产主体必然积累了更多经验。有关各方对于保理资产证券化的理解也会更加深入，各方在保理资产证券化的专业积累、人才储备、技术支持等各个方面均会不断加强。

　　保理资产证券化在不断标准化的同时，已经有合作经验的各方对于其他方的专业能力也会逐渐认可，也意味着保理资产证券化市场的不断整合，保理资产证券化的专业门槛必将不断提升，上述市场主体必将在竞争中具备更大优势。

　　在保理资产证券化不断加速发展的当下，我们建议有意参与保理资产证券化的各方机构可以深化合作。从保理行业出发，我们希望业内可以加强对于保理资产证券化的模式研究、问题探讨、趋势探索，推进保理公司之间的合作，推进保理公司和金融机构的合作，促进保理资产证券化更好更快发展，从而推动保理行业的健康、有序发展。

　　林思明律师，盈科全国保理法律专业委员会主任、盈科上海管委会副主任、中国服务贸易协会商业保理专业委员会法律服务课题组组长&学术委员。