广发策略戴康：A股“风险溢价顶”逐步确认 科技股更受益

　　●A股和美股Q1分别出现“盈利底”和“流动性底”。

　　美股大幅反弹主要由“流动性底”逻辑驱动，前期流动性危机最受损的能源房地产板块相应上涨更大；A股Q1出现的是“盈利底”，反弹主线主要由“业绩减记”逻辑驱动，“业绩相对优势”的必需消费如食品饮料板块等相应领涨。我们于4.12《“市场底”会滞后于“盈利底”吗？》中提出“A股盈利底之后创新低的可能性很小”，当前我们认为“风险溢价顶”也在逐步确认，而科技股的相对估值已经吸引，我们优先推荐科技。

　　●“六保”导向下，财政刺激将更多向消费领域倾斜。

　　3月中国工业增加值有所修复，但下游消费数据整体略弱于中游制造，新冠疫情对经济增长的负面影响仍较大，3月可选消费(社零数据)修复相对较弱(对比03年SARS期间)。周五的政治局会议首次提到“六保”，“保就业”优先。当前，由于第三产业占比明显提升，且就业贡献率较高，预计“更大的宏观政策力度”将更多地向消费领域倾斜。

　　●08年经验：全球“消费型”财政刺激，科技制造/消费取得超额收益。

　　复盘08年金融危机后：中国“投资型”财政(“4万亿”投资计划：面向传统周期行业)下，杠杆率驱动的地产/基建ROE抬升幅度靠前，且反弹期间(08-09年)领涨；而美日欧“消费型”财政(企业纾困/居民救助：面向科技制造/消费等新兴产业)下，利润率驱动的科技制造/消费的ROE抬升幅度靠前，且反弹期间(10-11年)领涨。

　　●A股“风险溢价顶”逐步确认，科技股更受益。

　　科技/消费都受益于贴现率下行驱动的“金融供给侧慢牛”，在风险溢价波动大的阶段，必需消费更享受“确定性溢价”，如流动性危机时期以及全球波动率回落初期。本周美国宣布计划分三阶段重启经济，VIX指数从3月高点的82.7%首次回落到了40%以下，A股“风险溢价顶”逐步确认，同时，如果考虑到科技股调整后的估值水平以及结合近期公布的年报和一季报业绩预告，科技相对于消费的估值吸引力也开始显现。

　　●A股不卑不亢，“风险溢价顶”后优先配置科技。

　　业绩减记和海外的次生灾害仍然对A股有负面影响，但在流动性持续宽松的背景下，A股“盈利底”之后再创“市场底”的可能性很小。A股“不卑不亢”，配置依然围绕内需内供的主线。“风险溢价顶”逐步确认，科技股经过前期调整估值的吸引力更佳，我们上调科技股为首选推荐，兼顾必需消费以适当控制组合波动率。行业配置：(1)受益“风险溢价顶”&产业逻辑稳固的科技成长(IDC/医疗信息化)；(2)相对业绩优势(医药/食品饮料/游戏)；(3)逆周期政策促基建链扩张(建材/电气设备)。

　　●核心假设风险。

　　疫情控制反复、经济增长低于预期，海外不确定性。