长期增长仍需结构改革

　　尽管经济形势面临重重挑战，但是结构改革势头仍未消失。从6月份开始，政府已经颁布了财政改革、土地改革和国有企业改革的详细策略。这些结构性改革，再加上有控制的财政和货币政策应对，都将有助于中国实现长期可持续发展

　　中国2014年第三季度的GDP同比增长7.3%，而在第二季度为同比增长7.5%。第三季度的GDP报告好于预期，尤其是在8月份的表现低迷后，9月份经济活动的复苏可能会平息市场对中国经济前景或将在短期内进一步恶化的担忧。特别是，这意味着8月份工业生产增长的意外下降（同比增长6.9%）仅是暂时现象。

　　第三季度的增长主要得益于净出口的正面贡献，因为净出口占GDP增长率的比重从2014年上半年的-2.9%增长至前三个季度的10%。对比来看，国内需求继续趋软：经季调后年化的固定资产投资从第二季度的环比增长18.4%降至第三季度的环比增长7.9%，零售销售额从第二季度的环比增长19.0%降至第三季度的环比增长13.6%。

　　笔者发现，经济增长结构和质量出现了一些积极的变化。首先，房地产市场和产能过剩行业继续调整。这将有助于降低中国经济增长对投资的过度依赖，为新行业开辟增长空间。第二，服务业的增长速度连续第二年超过制造业增长速度。第三，居民收入增长速度超过了GDP和财政收入增长速度。最后，就业市场形势仍然保持稳定。前三个季度新增就业岗位超过1000万，已经实现了全年新增就业岗位1000万的目标。

　　尽管如此，笔者认为，市场对中国增长的担忧或许不会立即消失。特别是，第三季度的GDP报告后面存在两个谜题。

　　第一，9月份工业生产强劲增长看起来与其他经济活动数据不符。9月份经季调后工业生产环比增长1.2%，是自2013年9月以来的最高水平。但是，固定资产投资（尤其是房地产投资）仍在下滑，零售销售额增长略低于8月份（经季节调整后环比增长0.8%对比环比增长0.9%）。9月份的出口增长强劲，但这不大可能充分解释工业生产增长强势反弹的原因。

　　第二，GDP增长率（经季调后年化环比）与第二季度相似，尽管8月份的表现低迷。这看起来与工业生产增长（经季调后年化计算从第二季度的环比增长8.9%降至第三季度的环比增长7.6%）和发电量增长（经季调整年化计算从第二季度的环比增长6.1%降至第三季度的环比增长3.6%）不符，尤其是考虑到服务业增长也从前两个季度的同比增长8.0%微降至年初迄今的同比增长7.9%。

　　第三季度的GDP报告将会强化我们不会推出大规模刺激措施的观点，对此政府在今年已经重申。增长减速的主要原因是投资放缓，尤其是房地产投资和产能过剩行业投资，而这是经济再平衡的一个必要成分。重要的是，就业市场形势依旧保持稳定，通货膨胀得到良好的控制。目前，大规模刺激措施不仅不必要，而且还有可能加剧政府尝试解决的经济和金融失衡问题。

　　事实上，如果与过去相比，今年的政策应对发生了显著的变化。从财政政策来看，财政政策为2014年下半年增长提供支持的空间较小。相反，它更可能会变成一个拖累因素。前两个季度的财政支出已经前置，这意味着2014年下半年的财政支出增长将会放慢。这种现象可能会在第四季度产生重要影响。此外，今年的土地出让收入大跌，政府已经采取措施控制与地方政府债务有关的金融风险。尽管政府已经采取措施提高财政支出的效率（如通过反腐败控制效率低下的政府支出）和吸引社会资本参与公共项目（如基础设施），但是这些措施不可能完全抵消短期内的负面影响。

　　另外，从货币政策来看，央行已经克制自己不再采取传统的货币宽松措施，即降低政策利率、下调存款准备金率或加速信贷增长。相反，我们已经指出，央行正在转向一个新的操作框架，以非常规手段放松货币政策：一是确保银行间市场内的流动性稳定并引导降低市场利率，这在近期的流动性操作（如常备借贷便利）和降低回购利率中已得到验证；二是采用定向宽松措施，如抵押补充贷款、再贷款和定向下调存准率；三是通过打击利率套利活动提高信贷对实体经济的支持效率，同时推动信贷结构从非银行融资向银行贷款转移。

　　尽管经济形势面临重重挑战，但是结构改革势头仍未消失。从6月份开始，政府已经颁布了财政改革、土地改革和国有企业改革的详细策略。这些结构性改革，再加上有控制的财政和货币政策应对，都将有助于中国实现长期可持续发展。

　　（朱海斌 作者系摩根大通中国首席经济学家）