募资47亿近四成补充流动性 凯赛生物IPO招银系火速入局成前十股东

　　凯赛生物招股书表示，20亿募集资金将用来优化财务结构、降低流动性风险。但从营收利润增长、现金流状况及债务压力等多方面综合考量，用四倍于年度净利润的资金补充现金流，必要性并不十分显著。

　　亟待上市募资，却难以对募集资金去向做出合理安排，这样的拟上市公司并不少见，而它们也必须做好被追问资金用途合理性的准备。

　　日前，上海凯赛生物技术股份有限公司(下称凯赛生物)向科创板递交了招股书，并获受理。公开资料显示，凯赛生物前身为成立于2000年11月的上海凯赛生物技术研发中心有限公司(下称凯赛生物技术)，其经营范围包括生物新材料单体和高分子聚合物、生物医药、食品和饲料添加剂等方面的技术研究、开发、技术转让、技术咨询等方面。

　　此次IPO，凯赛生物拟募集资金约47亿元，募投项目内容包括4万吨/年生物法癸二酸项目(17.11亿元)、生物基聚酰胺工程技术研究中心项目(2.08亿元)、年产3万吨长链二元酸和2万吨长链聚酰胺项目(7.8亿元)，同时该公司欲使用20亿元补充流动资金。

　　用近四成募集资金补充流动性，如果仅从这一点来看，投资者或许会认为凯赛生物目前现金流状况相当紧迫。不过，《投资时报》研究员查阅该公司招股书注意到，其业绩增长较为平稳，现金流状况在2019上年半内有了较大转变，且偿债能力尚可，这就不得不令人思量凯赛生物此次募资的真实意图。

　　招银国际火速入股

　　从招股书披露的股权结构来看，凯赛生物对各路资本颇具吸引力。

　　2019年9月，在凯赛生物接受上市辅导期间，共计五家股权投资机构通过增资方式成为该公司新股东。这五位股东分别为深圳市招银朗曜成长股权投资基金合伙企业(下称招银朗曜)、深圳市招银一号创新创业投资合伙企业(下称招银一号)、深圳市招银共赢股权投资合伙企业(下称招银共赢)、杭州延田投资合伙企业以(下称杭州延田)及无锡长谷投资合伙企业(下称无锡长谷)，五位股东分别出资49600万元、27360万元、3040万元、11000万元、9000万元。

　　相关资料显示，招银朗曜、招银一号实际控制人为招银国际金融有限公司(下称招银国际)，招银共赢则由部分招银国际高管投资创立。而杭州延田与无锡长谷的实控人则为徐菠，此人曾任中信并购基金管理有限公司董事总经理一职。招银系公司也成功通过本次对凯赛生物的增资，持有该公司1428.62万股，持股比例达3.8%，进入凯赛生物前十大股东行列。

　　本次外部增资完成后，凯赛生物的股份总数由3.57亿股增加至3.75亿股，按照增资金额比例计算，凯赛生物目前估值约为210亿元。

　　截至招股书披露日，CIB持有凯赛生物33.04%股权，为后者第一大股东，据披露，CIB注册于开曼群岛，由Medy LLC持有100%股权，刘修才为CIB实际控制人。此外，山西科创城投、潞安集团分别持有公司10.15%股权，并列第二大股东，而该公司前十大股东还包括天津四通、HBM、迪维投资、华宇瑞泰、西藏鼎建、招银朗曜、翼龙创投。

　　目前，刘修才为该公司董事长兼CEO，他及其一致行动人通过CIB 持有凯赛生物31.47%股份，并通过员工持股平台持有公司0.03%的股份，合计持有公司31.50%股权。若不考虑超额配售，本次发行后其将持有该公司28.36%的股份，仍为实际控制人。

　　20亿募资补充现金流是否必要？

　　据招股书披露，2016年至2018年及2019年前三季度(下称报告期)，凯赛生物营业收入分别达到9.29亿元、13.68亿元、17.86亿元和15.86亿元，同期净利润分别为1.45亿元、3.37亿元、4.68亿元和3.73亿元，均呈逐年上涨趋势。同期，其经营活动产生的现金流金额为-1.29亿元、0.53亿元、-0.10亿元、4.23亿元，在2019年前三季度出现大幅上涨。如此业绩及现金流状况是否支持其利用20亿元募资补充流动性？

　　不妨再来看看该公司其他财务数据。报告期内，凯赛生物资产负债率分别为26.49%、29.80%、34.69%和23.66%，流动比率分别为1.86倍、1.13倍、1.21倍和2.46倍，速动比率分别为1.34倍、0.84倍、0.84倍和1.85倍。

　　针对这三项财务指标，凯赛生物在招股书中选取药明生物(2269.HK)、华大基因(300676.SZ)、诺维信(0Q4U.L)作为同行业可比上市公司，这三家公司报告期内的平均资产负债率为47.27%、24.13%、25.28%、26.61%，平均流动比率分别为2.40、3.28、3.03、2.78，平均速动比率分别为2.11、2.98、2.71、2.40。

　　与这三家公司相比，凯赛生物的偿债能力较低。但这三家公司作为业内成熟的上市公司，资本结构与偿债能力都已处于较为稳定的阶段。而凯赛生物近三年处于产能扩张阶段，银行借款较多，与其自身相比，债务指标也尚在稳健范围内。

　　凯赛生物招股书对于这20亿资金的详细用途，也仅用“优化财务结构、降低流动性风险”来描述。

　　此外，从公司其他生产类型的募投项目来看，此次用于扩充产能的项目共计将使用募投资金约24.91亿元。但相关资料显示，凯赛生物此前在乌苏生产基地项目一期投资约30多亿元，计划二期投资约200亿元，对济宁金乡生产基地项目的总投资额也已达到105.82亿元。

　　有分析人士认为，相较以往的投资金额，此次凯赛生物为生产型项目所募资金过少。而从募资结构来说，大部分拟上市公司会将更多募资用于扩充产能。综合前述考量，凯赛生物用四倍于年度净利润的募资来补充现金流，必要性并不十分显著，其用途或需重新考量。

　　凯赛生物股权结构

　　数据来源：公司招股书

　　毛利率低于同业

　　《投资时报》研究员发现，凯赛生物虽然业绩连年增长，但其存在产品过于单一的风险。

　　报告期内，凯赛生物主营产品为生物法长链二元酸，包括DC12(十二碳二元酸)、DC13(十三碳二元酸)，该类产品收入分别为8.50亿元、12.97亿元、16.21亿元和14.34亿元，占主营业务收入的比重分别为98.19%、99.23%、97.97%和98.35%。

　　同时，该公司综合毛利率水平低于同行业可比上市公司平均水平。报告期内，该公司毛利率分别为36.14%、43.49%、43.23%、43.72%，而同行业可比上市公司的平均毛利率分别达到51.75%、51.88%、50.96%、50.86%。对此，凯赛生物给出的理由是公司产品的生物基聚酰胺及单体处于中试阶段以及设备调试阶段，毛利波动较大，故对综合毛利率有一定影响。

　　凯赛生物产品销售依赖海外市场也是值得关注的问题之一。报告期内，该公司外销金额分别为6.07亿元、7.87亿元、9.78亿元和8.01亿元，占总营收的比例分别达到70.20%、60.22%、59.11%和54.95%。虽然海外收入占比有逐渐下降的趋势，但总体来看占比仍超过一半。随着外部贸易环境风险加剧，可能会影响到其未来的收入情况。

　　此外，该公司主要产品DC12技术的专利获得也颇费波折。资料显示，2006年，凯赛生物正式向国家知识产权局申请关于DC12生产技术的专利，此项专利原本是由中科院微生物所获得，在凯赛生物申请该项专利后，微生物所的专利所有权被判无效。需要注意的是，凯赛生物年产6000吨的发酵长碳链二元酸(DC11-DC16、DC18)生产线早已于2003年建成投产。