法巴银行：套利交易将卷土重来

　　在谈到央行购买资产抑制波动性的能力时，投资者需要了解的一点是，“存量”和“流量”效应又要重新开始发挥作用了。

　　首先来简单介绍一下，什么是“存量”和“流量”效应。一般而言，“存量”效应指的是四国集团通过封存资产负债表上的资产以确保政府和投资级债券的供应稀缺，从而支撑市场。有分析表明，央行的资产负债表规模对于“存量”效应的威力十分重要。

　　“流量”效应则围绕着这样一个观点：虽然资产负债表的规模很重要，但在维持资产价格、保持市场活跃和金融状稳定方面，央行每月资产购买固有的边际出价更为重要。

　　在“流量”方面，欧洲央行已经开始在再投资的基础上进行净资产购买，美联储也已开始购买国库券用于储备管理。即使没有深入了解，许多人也认为美联储迟早需要转向量化宽松，以解决或缓解困扰短期融资市场的流动性问题。

　　至于“存量”效应，可以预见，将在央行资产负债表上被隔离。QT的风头已经过去了，大规模、彻底的资产剥离(即央行成为活跃的大卖家)是不可想象的。

　　归根结底，尽管各国央行抑制波动的能力可能正在减弱，但作用依然十分明显。在资产购买/前瞻性指导和市场结果之间的主要传导通道，是利率的波动。美银在早前的一份说明中表示：

　　没有其他措施能更好地反映量化宽松的累积效应和前瞻性指导的效果，因为前者积累资产，后者则为未来的融资成本路径和整个固定收益领域的潜在定价风险带来不确定性。

　　进入2020年，量化宽松的“存量”效应和“流量”效应都已显现，政策制定者正在仔细调整未来的指导路线，以确保不会出现意外。同时，经济增长和通货膨胀都受到结构性因素的影响，这有利于降低中性利率。

　　那么，这对2020年上半年的资产配置意味着什么呢？法国巴黎银行(BNP)认为低波动性意味着一个友好的经济环境。和法兴(SocGen)一样，BNP预计美国经济增速将低于普遍预期，并预计美联储将在明年上半年降息。该行在2020年的资产配置报告中表示：

　　美国经济增长持续疲软可能会迫使美联储降息，而这为套利交易提供了基础。

　　此外，该行还预测了利率波动情况和央行为平息混乱可能采取的措施：

　　我行预计，央行资产负债表存量的影响将继续抑制全球利率波动，进而抑制更广泛的资产价格波动。这很可能会推动投资者寻求收益，保持较低的溢价。

　　同时，法巴银行也指出，在工资上涨的背景下，菲利普曲线的破碎化与通胀的普遍放缓将会抑制企业利润率，推低利率并侵蚀自由现金流。换句话说，企业的基本面将会恶化，采取温和立场的央行则无能为力。

　　所有这些信息都有一个隐含含义：经济增速可能不会如预期那样明显反弹。该行认为，经济环境可能只是又回到多年前的老样子，而不会进一步恶化。通胀疲软，将迫使央行对中性利率的走低重新进行评估。央行因宏观经济环境疲软而抑制波动性，将为追求收益的套利交易创造有利环境。

　　总而言之，在BNP看来，未来将会是一个低回报、企业基本面缓慢恶化和结构性低波动的环境。该行认为，尽管贸易存在不确定性与经济增长放缓，但全球市场仍处于套利的有利环境。明年第一季度波动性可能会上升，BNP建议利用这一机会实施短期波动性策略，将任何风险市场的疲软视为买入机会。