尹中立专栏：美联储救市的效果考量

　　美国联邦储备委员会3月23日宣布，采取广泛新措施来支持经济，将继续购买美国国债和抵押贷款支持证券以支持市场平稳运行，不设额度上限。这相当于不设上限的量化宽松政策。同时，美联储还宣布将扩大货币市场流动性便利规模。

　　这是新冠肺炎疫情在美国爆发以来，美联储迄今为止最激进的市场干预行动。此前，美联储已经重启零利率政策(将联邦基金利率目标区间下调到0至0.25%之间)，宣布启动7000亿美元量化宽松政策，并启动2008年金融危机和大萧条时期实施过的商业票据融资机制。

　　但短期内出台如此高频率的重量级政策刺激，股市并没有逆转颓势。前几次政策出台之后美国股市出现连续熔断行情，23日的政策出台之后美国股市同样以下跌作收。3月24日，美股早盘出现大涨。但考虑到美股近段时间都是在大涨大跌间大幅波动，美联储救市的效果仍有待观察。

　　虽然如此，但笔者认为，市场的恐慌源头在于疫情，投资者担忧疫情在美国失控，并由此导致经济深度衰退。

　　疫情令人恐惧的原因是传播速度快，被感染的人群中有20%左右是重症患者，这些重症患者必须及时得到重症监护救助才能摆脱死亡威胁。当疫情失控后，会同时出现大量的重症患者，挤兑医疗资源。一旦医疗资源遭到挤兑，病死率就会快速上升。中国从全国抽调4万多医护人员才确保了武汉保卫战的胜利，而美国最重要的几个城市均陷入了严重的疫情扩散之中，这才是投资者最担忧的地方。

　　市场担忧的深层次问题应该是债务危机，这是2008年以来美国量化宽松政策带来的后遗症，疫情有可能成为压垮骆驼的最后一根稻草。

　　2008年金融危机之后，美国居民的债务杠杆已经下降至比较正常的水平，当前风险不大，现在的风险主要集中在公司层面。随着市场低利率政策的持续，很多上市公司通过发行债券募集资金用于回购股票，这是美国股市持续十年大牛市的关键原因。

　　其中典型的案例是波音公司。2017年，波音回购92亿美元股票，分红34亿美元，合计约127亿美元，超过当年的利润84.6亿。2018年，波音回购90亿美元股票，分红39亿美元，合计129亿美元，仍然超过当年的净利润104.6亿美元。2019年，在经营已经出现危机的情况下，波音仍然回购26.5亿美元，分红高达46.3亿美元，合计72.8亿美元。截至2019年底，波音公司负债1400多亿美元，其中450亿美元用于回购股票。波音2017年股价上涨94%，2018年上涨11%，2019年，在737MAX停飞的重大噩耗下，股价仍然上涨了3.4%。但最近几个月波音股价大跌，发债融资已经难以为继。这是众多美国上市公司的缩影。

　　在疫情的影响下，有些行业必将遭到巨大冲击，如果债务违约事件增加，上述发债融资并回购股票的循环就难以持续了。

　　引发美国上市公司债务违约的另外一个导火索是油价下跌。美国有数以千计的小型页岩油生产企业，这些公司的页岩油生产成本在40美元以上，在油价低于40美元的背景下难以生存。当前的石油价格已经下跌到30美元以下，该行业也将成为债务违约的高风险区。根据有关报道，美国油气行业的公司债券规模数量大约在9300亿美元，在石油价格暴跌的3月9日，有些公司债券的价格直接腰斩。3月9日有超过1000亿美元的油气行业债券收益率超过10%。

　　随着债券市场利差上升，数量巨大(约3万亿美元)的BBB级债券就要降级为垃圾债。在疫情影响之下，零售业、航空业、旅游业、餐饮业均是债务违约的高风险区域。

　　美国的金融市场十分发达，很多交易中存在很高的杠杆和风险敞口，在价格小幅波动时，这些风险难以暴露，一旦出现金融市场的价格剧烈波动，高杠杆的、风险敞口较大的机构就有可能出现爆仓而破产倒闭。

　　近日，市场传闻著名的基金管理公司桥水出现问题。公司进行了辟谣。我认为这并非空穴来风，在市场剧烈波动情况下，如果有大额赎回，叠加去杠杆操作，对市场的冲击肯定是巨大的。

　　如何化解危机？美国政府采取超预期降息和增加市场流动性举措，这些都是传统缓解金融危机的手段，没有解决市场的恐慌。本次危机的源头是疫情，要消除市场恐慌，控制疫情是前提条件。最终解决疫情可能需要依靠疫苗研发成功。

　　但疫情只是此次危机的导火索，危机的深层次问题是债务问题及投资者对逆全球化的担忧。

　　因此，要化解由疫情冲击波导致的全球金融市场危机，唯有全球主要大国顺应时代潮流，再次携手，共同应对。如果是这样，危机或许就是转机。