房企三季报：韧性和分化背后充满考验

　　进入10月以来，房企陆续发布了今年前三季度业绩报告。尽管房地产市场“金九银十”失色已不是新鲜事，但在供给端和需求端双向调节下，不少房企仍然取得了稳定增长。在显现出韧性的同时，行业分化特征也非常明显，背后充满对房企运营能力的考验。

　　“存货是房企未来可变现的重要资产，规模过大或过小都会造成一定的经营风险。若规模过小，房企可能会因为土地储备不足而被动补库存；若规模过大，房企可能会因为激进拿地策略，导致债务攀升甚至资金吃紧。”易居房地产研究院研究员姚方表示。

　　根据该机构日前发布的报告，截至今年三季度末，20家A股上市房企存货规模达29309.9亿元，环比增长8.4%，同比增长16.2%，同比增速较二季度回落，仍处于历史较低水平。同时，存货去化周期为13.6个月，环比增长4.6%，同比增长8.7%。

　　20家房企存货增速回落

　　在报告中，易居房地产研究院将20家房企按“2018年克而瑞中国房地产企业销售规模排行榜”分为三类，包括5家1500亿元以上超大房企：万科集团、保利地产、绿地控股、新城控股、华夏幸福；11家500亿~1500亿元大型房企：世茂股份、荣盛发展、首开股份、蓝光发展、泰禾集团、中南建设、阳光城、金科地产、招商蛇口、大悦城、金地集团；4家500亿元以下中型房企：华发股份、华远地产、光明地产、信达地产。

　　易居房地产研究院在报告中认为，房企存货增速回落是因为三季度延续了二季度的调控政策，房企资金面仍较为紧张，拿地意愿不高。7月，国家发改委发布房企外债备案登记的通知，房企发行外债只能用于置换未来一年内到期的中长期境外债务，房企海外发债融资环境紧缩。8月底，多家银行收到窗口指导，要求房地产开发贷款额度控制在今年3月底的水平。

　　与此同时，房企去化周期继续延长，延续了上行趋势。今年“金九银十”成色不足，新建商品住宅成交上涨乏力，部分房企存在一定的去化压力。

　　以今年10月为例，40个典型城市新建商品住宅成交面积环比下降4%，同比增长5%；4个一线城市成交面积环比下降10%，同比增长22%；18个二线城市成交面积环比下降4%，同比增长8%；18个三四线城市成交面积环比同比均下降3%。

　　按房企规模分类，2019年三季度，超大、大型与中型房企存货同比增速分别为14.6%、17.6%和14.3%。除了超大房企，大型和中型房企存货同比增速均出现回落。结合三季度房企融资端仍然偏紧的情况来看，超大房企在加速回款和融资成本及渠道上优势明显。从去化周期来看，超大、大型与中型房企存货去化周期均有所变长，分别为10.2、11.7和23.3个月，环比增长5.5%、19.7%和2.3%。

　　按房企性质分类，2019年三季度，央企、地方国企和民企存货同比增速分别为14.5%、16.1%和16.3%，民企拿地最为积极。除了地方国企，央企和民企存货同比增速均有所回落。在去化周期方面，央企、地方国企和民企存货去化周期分别为12.0、18.6和11.3个月，环比均出现增长，央企增速最快。根据历史数据看，2015年一季度至2018年四季度，央企和民企存货去化周期呈下行趋势。总体看，地方国企存货去化周期相对平稳。

　　报告认为，存货规模是公司规模的体现。截至2019年三季度末，20家房企存货规模排在前三位的是万科集团、保利地产、绿地控股，排在末三位的是华远地产、信达地产和光明地产。从存货同比看，世茂股份增速最高，达143.2%；泰禾集团增速最慢，为-19.3%。

　　报告认为，存货是房企未来的销售储备。房企规模越大，资源集中能力越强，存货量也越大，有利于扩大市场规模和实施战略布局。但是，存货规模也并非越大越好，关键要与市场运行和房企战略匹配。超大房企去化周期短，大型房企其次，中型房企去化周期较长。运营效率上，超大房企更易形成“强者恒强”的循环，加速行业集中度提升。在此轮房地产周期中，民企迎来了快速发展时机，存货规模快速上升，去化周期保持在稳定水平。

　　业绩分化但成交平稳

　　市场集中度提高和业绩分化是近年来房地产市场的一大特征。其中，资金端是形成分化的重要因素。中金公司在近期发布的报告中认为，对房企融资严格监管将成为新常态，使资金和土地资源进一步向头部公司倾斜，叠加竞争加剧、运营门槛提高等因素，预计头部公司在行业整合出清过程中仍有可观的销售提升空间，为中期增长及估值奠定基础，分化也将进一步加剧。

　　房企业绩分化还与投资布局密切相关。今年10月，4个一线城市新建商品住宅成交面积处于2014年以来的平均水平。本轮楼市行情上，一线城市不但领先于其他城市启动，也领先于其他城市调整。从成交量走势及同比增幅看，一线城市成交量上半年开始企稳反弹。

　　18个二线城市中，8个东部二线城市新建商品住宅成交面积环比下降25%，同比增长9%；4个中部二线城市新建商品住宅成交面积环比增长17%，同比增长23%；6个其他地区的二线城市(东北及西部地区)新建商品住宅成交面积环比微增1%，同比下降4%。本轮调控较严的三四线城市，成交环比小幅下降，同比大幅下降。

　　但中金公司在报告中认为，明年三四线市场虽然销售趋势向下，但出现大幅回落的可能性不大。差异性调控思路下，分化不仅发生于一二线城市和三四线城市之间，同样发生在三四线市场内部。城市周期性错位拉长了整体周期长度、减弱了整体波动，未来市场无论上行或下行，幅度都将小于以往“一刀切”式的调控振幅。当前，三四线市场的库存水平、信贷环境均好于此前的下行周期。

　　对于市场走势，中金公司认为明年全国新房成交情况仍将保持相对平稳，理由是经济增长边际进一步放缓，利率趋势下行，货币政策空间不大。房地产政策稳字当头，差异化调控继续深化，金融政策在保持定力、不会大幅放松或收紧的情况下，市场调控政策将更为灵活，体现出“因城施策”框架下各地行政手段调节的适时性。行业存货水平不高，一二线城市已开工未售（含竣工未售）库存量小幅回调，去化周期仅为7.5个月；三四线城市库存量虽有上升，但去化周期仍只有15.7个月。市场供需结构不存在短期迅速失配的条件，买卖双方预期波动不大。