每经专访开源证券首席策略分析师牟一凌：看好盈利弹性本身，布局经济周期相关板块

每经专访开源证券首席策略分析师牟一凌：看好盈利弹性本身，布局经济周期相关板块天下足球贝影 王海慜 　　 2020年从各大指数的表现来看，应该是牛市，不过对不少投资者而言，收益不太理想，可能又是一个赚了指数亏了钱的年份。过去在牛市，随便买只股就能赚钱的时代已经过去，如何选择对投资者而

王海慜 　　

2020年从各大指数的表现来看，应该是牛市，不过对不少投资者而言，收益不太理想，可能又是一个赚了指数亏了钱的年份。过去在牛市，随便买只股就能赚钱的时代已经过去，如何选择对投资者而言尤其重要。

2020年年中，在市场还沉浸在对科技、医药、消费三大“黄金赛道”时，开源证券策略团队做了一回市场的“逆行者”，预测上半年市场极致演绎的成长风格可能会在下半年转向周期风格。而这也最终得到了市场的验证。

即将到来的2021年，A股舞台又将有哪些“主角”？就此相关话题，开源证券首席策略分析师牟一凌接受了《》记者（以下简称NBD）的专访。

在他看来，2021年A股市场的整体回报将向ROE回归，也就是说主要是“赚盈利的钱”，估值可能难以继续扩张，主要看好银行、保险、地产、出口产业链、与全球经济复苏共振的大宗商品相关领域的这几条主线。

制造业迎来历史性机遇

NBD：展望2021年市场，您觉得投资者应该如何进行选择？

牟一凌：我们认为未来市场的机遇，仍在疫情后世界经济的复苏带来低位资产出现持续的景气回升，建议投资者应该保持耐心和信心：重视盈利是2021年的重要收益来源，评估各个板块收益率对于ROE水平的透支，找到具有性价比的方向。

根据我们的测算，2021年科技和医药板块的“还债”压力依旧将大于周期和金融板块。对于目前市场所担忧的信用收缩，我们认为真正的信用收缩一般都在通胀之后，在通胀还未到来之前，周期板块ROE弹性最大的时刻还尚未来临，这也就意味着周期板块回报最丰厚的时刻也尚未来临。同样，其实在科技板块也有大量与经济周期相关资产，其ROE与收益率匹配相对较好，由于其经济相关性不被市场偏好，但是其景气程度恰恰将带来ROE的弹性。例如，电子行业里像覆铜板、面板、照明设备等行业最近的订单很好，价格也在涨。

NBD：请问您觉得2021年哪些行业的盈利弹性会比较好？

牟一凌：我们认为2021年可以从产业角度出发去寻找行业的盈利弹性：一方面考虑过去十年供给格局的变化，理解疫情的“加速器”效应；另一方面，需要找出2021年全球经济恢复的确定性需求来源。

从供给格局发生明显改善的角度来看，中国制造业经历了十年的供给调整和产业升级后，将迎来历史性机遇，有两类行业的盈利弹性值得期待：第一类是行业需求差、行业内部都在进行自发地出清的：纺织制造、皮革制造、运输设备、仪器仪表；第二类是行业有政策壁垒、稳固了格局、龙头通过资本开支构建壁垒优势的：化纤（民营大炼化）、有色金属。

从需求端看，海外生产补库存与美国地产后周期共同构成了确定性的需求来源，未来机遇将广泛出现于工业机械、电子、建筑材料、卫浴电工、照明、家电以及家具等行业中，而其对应的原材料和中间品：铝、铜、硅、化纤、涂料（钛白粉）、氟制冷剂值得关注。

“春季躁动”有别于以往

NBD：您认为，随着未来退市制度改革的落地，将对A股市场的融资、投资、交易等环节产生什么样的反馈？

牟一凌：未来常态化退市机制的落地，实际上是与“注册制改革”相匹配的。退市机制的常态化将会让壳资源的价值下降，这对金融市场而言，无论是在融资、投资还是交易等环节，都将使得发行人或投资者更加注重公司的持续经营能力。

NBD：展望2021年，您认为还有可能会出现“春季躁动”行情吗？

牟一凌：我们对于2021年一季度的市场整体保持乐观，但不同于以往的“春季躁动”行情，我们认为这一次的市场主线将主要集中于金融和周期板块。

首先，A股当下股债风险溢价已经回落至历史均值下方，考虑到流动性的边际收紧，估值驱动将是负贡献。2021年一季度的流动性预期可能会进一步收紧，这将抑制北上资金对高估值资产的买入，与实际利率负相关的核心资产可能出现调整。

其次，美国经济走向复苏后，由于供应恢复将会慢于需求，美国的房地产、制造业补库和财政刺激法案落地，将继续拉动经历了长期出清和转型升级的中国制造业产业链的扩张。最后，对于指数而言，在周期+金融的带动下，尽管部分成长性资产可能会继续调整，但是指数仍然有可能向上突破，因此我们对于2021年的一季度保持乐观。

NBD：2021年市场可能有什么需要投资者防范的潜在风险吗？

牟一凌：我们认为2021年投资者需要重点关注的潜在风险主要有以下五点：一是海外疫情继续恶化，拖累全球经济复苏的进度与斜率；二是美国的财政刺激法案不及预期，导致美国经济复苏动能不足，对我国进口的需求大幅下滑；三是通胀高企，国内信用收缩的幅度超出预期，盈利与估值均受挫，市场大幅下行；四是人民币持续升值，对我国出口产业链造成较大负面影响；五是国内信用违约事件的负面影响扩大，实体融资成本上升，经济复苏受阻。