地方清退存量高成本融资 债务置换或成最优方案

　　以城投企业为主的地方国企，在二季度城投债偿债高峰期来临之际，纷纷开始采取措施降低债务风险。关注度最大的莫过于江苏省。作为城投大省，截至目前，该省已经有超过3个地市发布清退存量高成本融资产品的通知，内容直指成本8%以上的融资行为。从周期上看，部分清退工作原则上需要在今年年底前全部完成。

　　多位市场人士预测，清退高成本融资产品，最有可能采取的清退方案，是将高成本的融资产品(主要是非标)，通过银行贷款以及低成本的非标等方式进行置换。

　　随着货币政策的持续宽松，这种预测变成现实的概率也在增加，尤其是此类模式有望从江苏各地逐渐扩展到全国，其背后释放的信号对城投公司而言，似乎打开了一种化解债务压力的新模式。

　　清退高成本融资产品

　　一直以来，江苏省作为城投大省，虽然财政实力较强，但城投债到期压力也较大。根据中诚信的统计，2020年江苏省城投债券到期规模超过3500亿元，在所有省及直辖市中居于首位。

　　基于这样的背景，江苏提出化解城投债务压力的举措也符合市场预期。较早发布清退通知的是江苏省盐城市，根据该市要求，各市属企业将开展融资情况自查自纠工作，并制定成本8%以上融资清退工作方案。

　　对此，一位评级公司人士分析，从江苏省的情况看，盐城市的财政平衡率在江苏省居于末位，其财政实力在全省也相对较弱，债务负担较大。因此其提出清退通知也并不意外。

　　但对市场而言，盐城的清退通知已非个案。负责江苏地区城投咨询业务的人士向《中国经营报》记者证实，目前江苏泰州和常州也发生类似情况。泰州要求市级国有企业每笔新增债务年化成本原则上控制在6%以内，区级国有企业每笔新增债务年化成本原则上控制在7%以内，其中市下属园区国有企业每笔新增债务年化成本原则上控制在8%以内。

　　而常州则要求平台公司融资成本与LPR挂钩，并规定平台公司最高不得(贷款市场报价利率)超过同期同档 LPR报价上浮15% 的成本预算，目前五年期贷款利率约5.46%。

　　中国投资咨询有限责任公司研究中心主任王小文告诉记者，清退高成本融资，进行债务置换，是顺应大势的最优选择。利用今年资金市场流动性充裕的机遇，平台公司以债务置换的方式降低融资成本，能够有效防范政府性债务风险。

　　记者了解到，目前城投公司的融资结构主要分为三大类，包括银行贷款、城投债和非标融资等。根据城投公司的层级和评级等综合因素，各个城投公司的三类债务结构占比有所不同。一般而言，综合实力越好的城投公司，直接融资占比越高，非标融资占比相对较少。

　　“目前高成本债务主要集中在非标融资领域，如信托、融资租赁、地方金交所产品等，这些融资工具是本次清退的主要对象。”王小文在接受采访时总结。

　　中证鹏元评级的统计显示，2020年一季度，新增违约债券42只，累计违约金额规模余457亿元，涉及15家发行人，其中11家为新增违约主体。

　　考虑2020年城投债到期规模较大，同时新增债券规模较大，截至4月15日，2020年2~4季度待偿还规模已超过上年同期，若加上今年新发短期融资品种，规模将增加3000亿元。

　　王小文建议，对于债务压力的缓解，主要集中在还本付息的流动性风险防范方面。同时，需要关注融资期限较短、业务中非基建类占比较高的企业风险。

　　银行贷款置换债务

　　“但需要认识到的是，债务置换并没有从根本上解决企业的债务偿付问题，城投公司仍需通过积极转型升级，提高盈利能力以解决债券的偿债压力。”中证鹏元评级研究发展部分析师史晓珊指出。

　　以盐城的清退方案为例，根据《通知》要求，清退不代表可以提前结束债权债务关系，具体清退方式需要征得债权人同意。但从目前公开的债务置换方式看，其大概率也会以银行低成本资金置换高成本债务，或以债券置换的形式展开。

　　上述人士介绍，目前在所有融资工具中，发债作为直接融资方式，其成本是最低的，但由于债券发行的资质审核比较严格，多数情况下，财政实力不强的城投公司只能依靠高成本的融资产品来解决资金难题，在经济形势不好的情况下，这种高成本的融资会加重平台公司的偿债负担。

　　“这种情况下，利用银行贷款进行高成本融资产品的置换成为最优方案，因为降低区域整体债务风险，也会改善该区域内城投企业的信用资质。”该人士说。

　　4月初，“17瓦房02”完成置换，成为首例城投债置换的债券。对市场来说，这进一步丰富了城投债务处理方式，对于存在短期流动性困难的城投企业来说，此举可以调整企业的债务期限结构，缓解短期偿债压力。

　　更为重要的是，通过债券置换可在风险事件发生前进行必要的债务重组，其负面影响相对信用事件发生后，再进行处理的效果要明显减少，有利于防范城投债务的违约风险。

　　自2018年国家“去杠杆”政策推行以来，由于资金面的紧张，导致国企杠杆率提高，而通过低成本的融资进行债务置换，则有效降低杠杆。

　　但由于城投债置换具有特殊性，未来是否会产生道德风险，仍需关注。

　　史晓珊认为，防范系统性金融风险，在2020年会尤为突出。债券置换作为调整负债结构、缓解偿债压力的方式，有望进一步推进。从长期发展看，债券置换是主动负债管理的一种方式。

　　从投资者角度看，债券发行人的市场地位、经营有无竞争力以及置换条件能否实现风险补偿等都需要考虑。