中美利差重回历史高位 中国债市这波行情能走多远

　　在美联储紧急降息50bp(基点)的带动下，本周，美国10年期国债收益率大跌至1%以下，创历史新低，至北京时间3月5日，为0.976%；中国10年期国债收益率同日大跌至2.743%附近，较3日下行高达80bp。

　　在疫情的影响下，高盛将美国2020年增速预期较年初下调了1个百分点至1.3%，而各界预计美联储今年还将降息50bp。那么究竟中国央行会采取什么行动？中国国债收益率是否还有下行空间？中美利差扩大、人民币维持强势，外资会否加速买入人民币债券？

　　第一财经记者采访多家中外资机构后发现，各界认为在中国国债收益率快速大幅下行后，继续大幅下行的空间可能有限，整体趋势仍需观测海外市场的变化。同时，在人民币汇率相对坚挺、人民币债券收益率较高的基础上，外资将加速流入，或推动收益率下行。

　　国债收益率大幅下行空间有限

　　节后开盘首日，出于对疫情后货币政策适度宽松的反应，10年期中国国债/国开债收益率分别下行近20bp，随后市场进入低位震荡。

　　本周，随着海外疫情的超预期发酵，全球市场动荡，带动中国10年期国债下行至2.74%的低位，也跌破了多数机构的目标位。

　　不过，短线究竟还能有多少降幅值得观察。富达国际债券基金经理成皓对第一财经记者表示，“在2月的一波大幅下行之后，短期内国债收益率水平下行的空间有限。短期内适当的边际宽松可能会有，但是已包含在目前的收益率下行之中，而大规模的放松暂时没有看到明显的必要性。”

　　成皓称，中国对疫情的全方位反应速度是很快的。其中金融体系的配合从第一时间就开始介入，无论是对受疫情影响的地方政府与私人机构的金融支持，还是免交社保、国企物业免租这样的针对性政策，都能起到缓解疫情影响的作用，并且最近几周国内疫情已经得到明显的控制。从高频数据、部分企业调研和切身感受来看，复工复产率加速。

　　不过，若债券收益率对疫情的次生风险(对经济的拖累幅度、疫情全球蔓延)未完全定价，则仍有下行空间。交行金融市场业务中心资深分析师杨一成对记者表示，“例如，实际复工对经济修复在速度和力度上可能不及预期。货币政策在疫情结束前仍将维持宽松，流动性充足和资金成本降低可期。此外，欧美等地区刚进入疫情暴发期，全球经济承压，未来还会进一步传导至中国经济。因此，中国10年期国债收益率有进一步下探至2016年低点(2.5%)的可能。”

　　海外货币宽松加速

　　海外央行的宽松政策也将整体对债市构成支撑。

　　近期，高盛投资策略组亚洲区联席主管王胜祖对第一财经记者称，“在七国集团(G7)紧急开会并发表联合声明后，美联储就紧急降息50bp，这也意味着全球各国央行都可能会随之采取行动。”他表示，一般美国的货币和财政政策在大选年都较为宽松。

　　“此次疫情在海外的发展可能超出美联储的预测。”他预计，美联储6月底前会累计降息100bp，欧洲和日本央行等也会采取行动。而中国历来对美联储降息或加息的反应都更小，通常是以降息5~10bp来回应美国的25bp降息，“这次美联储降息50bp，中国可能也就是下降5~10bp，同时预计年内还会有50~100bp的降准，且财政政策将发挥更大的作用。”

　　就中期走势而言，杨一成则认为，债券收益率不会一直持续目前的低位。“随着各项宏观调控措施落地、国内疫情好转和经济数据修复，收益率修复上行的可能性较大。收益率上行的时间和力度需要关注未来两周海外疫情进展、一季度中国经济数据及两会延后时间。”她称。

　　外资将持续流入中国债市

　　不可忽视的是，美联储紧急降息导致中美利差重回160bp以上的历史高位，即使考虑对冲成本后，中国债券的吸引力依然存在，外资有望持续流入。

　　“春节开工后，我们看到海外公共部门投资者(以央行和主权财富基金为主)如俄罗斯、法国、泰国及欧洲央行等都在积极买入中国国债，期限0.7~7年不等。”某外资行金融市场部负责人对记者表示。

　　成皓对记者提及，中国债市无论是利率债还是信用债，都有很大的吸引力。在彭博巴克莱债券指数宣布将纳入中国债券之前，外资对人民币债券的持有量就持续上升。随着美债收益率的大幅下降，中国国内债券的吸引力也会更大。

　　“此外，中国较早进入疫情，但也可能较早走出疫情。因此，基本面的反弹速度可能会领先。虽然受疫情影响，海外对中国出口的需求可能下挫，但未来三个季度，配合针对性的刺激政策，中国国内的基建加速、消费反弹是大概率事件。因此我对后三个季度的经济基本面并不悲观，这也可能对人民币汇率起到支撑作用，减少境外资金投资人民币债券的忧虑。”他称。

　　各界预计，海外主要债券指数陆续增加中国国债作为组成，预计在纳入摩根大通全球新兴市场政府债券指数系列后(GBI-EM)，将会带来1400亿元的增量中长期国债配置资金。

　　此外，多位外资基金经理也对记者表示，相比利率债，受益于融资条件宽松的中国信用债行情有望表现更佳。

　　成皓称，从年后第一个交易日，信用利差就开始快速收窄。其中以地产与城投板块为代表，利差收缩非常明显。主要逻辑是投资者认为，为应对疫情造成的对经济负面影响，货币政策会有一定放松，经济也需要一些有力的抓手带来后三个季度更快反弹。而高杠杆、上下产业链带动能力很强的城投与地产行业将受益。“但是，以信用利差来衡量，地产债与城投债的估值总体正变得越来越贵，性价比不再凸显。因此，并不倾向于大幅增加信用债的整体持仓比例，而应更多关注和精选信用风险可控的主体。”